作者：susu

來源：評級的藝術

作為債權人，如果看到發行人在大規模裁員，應該擔心還是安心？ 

作為境內債券持有人，如果看到發行人美元債展期，應該擔心還是安心？

作為公開債持有人，如果看到發行人非標違約，應該擔心還是安心？

一句話，作為債權人，看到企業其他利益相關方利益受損，應該兔死狐悲還是深感欣慰？

正常經營期，上述利益相關方是休戚與共的命運共同體。企業是一組契約的組合。股東、債權人、供應商、經銷商、客戶、員工等利益相關方，投入的資源不同，享有的決策權和收益權也不同。

正常經營期，資產的增值是一切權益兌現的基礎。由此投資分析主要聚焦在資產的營收、獲現及變現能力對相關權益的保障程度。

但一旦企業出現問題，各自飛的利益相關方就不再是相親相愛的一家人。毛主席教導我們，革命的首要任務是分清楚誰是朋友，誰是敵人。

危機期，分析資產遠沒有分析負債和權益結構重要。相較于企業有什么，你能分到什么更重要。

第一，危機期，資產清償是有法定順序的。按照《破產法》，資產變現按照如下順序清償：破產清算人員的工資、法定義務（員工工資、應繳稅費）、具有優先級的債、一般無擔保債、混合資本債（永續債、優先股等）、股權。如果排在前面的群體過多，資產變現的前景再好，基本也跟你沒太大關系了。

第二，集團內誰離資產更近，誰的權益更有保障。在母弱子強的集團公司內，相對于核心子公司債權，母公司債權具有一定的劣后性。集團內母子公司是獨立的法人主體，各自以其資產兌現對利益相關方的承諾。法理上，母公司能動用子公司的資源，一是分紅，一是股權變現。正常經營期，母公司可以通過資金拆借等方式挪用子公司資源用于償付債務。一旦出現兌付危機，作為獨立的法人主體，母公司不能直接動用子公司的資產用于償債。一旦集團同步破產清算，子公司資產變現后，按照上述順序清償之后，最后殘留的股權變現價值可以作為母公司資產清算的起點。一般到這個時候，基本渣渣都不剩了。

第三，法律意義上的償付順序，在現實中會被打亂。應對主權債務危機時，有的國家選擇壓縮民生支出保債務兌付，有的國家選擇債務違約不縮支出，有的國家選擇壓縮政府支出不動民生保障。也就是說，在債務兌付危機時，不同的主體可能會選擇不同的傷害對象及保護對象。這在國家層面，跟政府的政治理念相關；在公司層面，跟公司治理的特點相關?！肮蓶|利益至上”與“社會利益至上”的不同公司，采取的方式自然不同。

所以回到本文一開始的疑問，該安心還是擔心？

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 債權人，咱并不是相親相愛的一家人