天津、新疆、黑龍江、寧夏等省份（直轄市）和計(jì)劃單列市中的大連市2021年應(yīng)付專項(xiàng)債利息占其2020年政府性基金收入的比率較高；隨著專項(xiàng)債規(guī)模逐年增長，疊加房地產(chǎn)政策長期調(diào)控和城市土地資源的逐漸減少，部分省份還本付息的壓力將逐漸加大

截至2021年8月10日，我國地方專項(xiàng)債余額約14.50萬億，占地方政府債券余額總量的52.19%，專項(xiàng)債余額排名靠前的省份包括江蘇省、山東省、廣東省、浙江省和四川省。根據(jù)各省專項(xiàng)債存續(xù)規(guī)模及發(fā)行利率來測算2021年專項(xiàng)債應(yīng)付利息規(guī)模，其占各省2020年政府性基金收入的比率（下文統(tǒng)稱“專項(xiàng)債利息比率”）來看，天津市的專項(xiàng)債利息比率超過20%，斷層高于其他省份（直轄市），2020年天津市土地出讓收入大幅下滑，使得政府性基金收入同比下降36.3%，但即使按三年平均政府性基金收入來計(jì)算，天津市專項(xiàng)債利息比率仍超過16%，仍處于較高水平；第二梯隊(duì)包括新疆、黑龍江、寧夏、內(nèi)蒙、甘肅、青海、云南和計(jì)劃單列市中的大連市，專項(xiàng)債利息比率介于10%-20%之間。

一方面考慮到各地或多或少存在當(dāng)?shù)爻峭豆灸玫氐那闆r，此部分土地出讓收入未必能對(duì)政府性基金財(cái)力形成真正的現(xiàn)金流入，上述省份的實(shí)際專項(xiàng)債利息比率或高于統(tǒng)計(jì)值；另一方面， 2021年全國新增專項(xiàng)債限額3.47萬億，截至2021年7月末僅發(fā)行了新增債務(wù)限額的39%，剩余新增額度將在下半年集中發(fā)行，若從2021年全年來進(jìn)行測算的應(yīng)付專項(xiàng)債利息規(guī)模將更高。考慮到這兩方面的原因，上述專項(xiàng)債利息比率較高的省份，其整體專項(xiàng)債債務(wù)壓力已逐漸顯現(xiàn)。

江蘇省、廣東省和浙江省等省份的專項(xiàng)債余額規(guī)模雖較大，但區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較好，政府性基金收入規(guī)模亦較高，專項(xiàng)債利息比率水平較低，不到5%。

考慮到2019年以來專項(xiàng)債發(fā)行提速，多地面臨項(xiàng)目儲(chǔ)備不足的情況下要按期完成當(dāng)年度專項(xiàng)債發(fā)行任務(wù)的問題，造成部分申報(bào)部分存在不同程度上的過度包裝，項(xiàng)目收益預(yù)測過于樂觀，不能實(shí)現(xiàn)收益與融資自求平衡，對(duì)未來債券本息的償付保障力度較弱。此外，政府專項(xiàng)債利率水平雖較低，但隨著專項(xiàng)債規(guī)模逐年增長，疊加房地產(chǎn)政策長期調(diào)控的大背景和城市土地資源的逐漸減少，若發(fā)債項(xiàng)目收益遠(yuǎn)不及預(yù)期或發(fā)債資金無法有效改善當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平，促進(jìn)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的有效增長，專項(xiàng)債利息比率較高的省份還本付息的壓力將逐漸加大。

多省審計(jì)廳揭示2020年專項(xiàng)債使用中存在的各類問題，《地方政府專項(xiàng)債券項(xiàng)目資金績效管理辦法》應(yīng)運(yùn)而出，專項(xiàng)債發(fā)行和使用步入強(qiáng)監(jiān)管政策周期；2021年上半年專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度明顯偏慢，長期來看，專項(xiàng)債“穿透式監(jiān)管”政策基調(diào)不會(huì)改變，專項(xiàng)債項(xiàng)目遴選、發(fā)行和資金的使用等方面趨于規(guī)范，專項(xiàng)債資金使用效率亦將得到提升。

今年6月7日，審計(jì)署發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于2020年度中央預(yù)算執(zhí)行和其他財(cái)政收支的審計(jì)工作報(bào)告》，其中對(duì)政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)審計(jì)調(diào)查情況指出，政府專項(xiàng)債仍存在重發(fā)行、輕管理的問題。今年7月以來，各省陸續(xù)發(fā)布2020年度省級(jí)預(yù)算執(zhí)行和其他財(cái)政收支的審計(jì)工作報(bào)告，多個(gè)省份披露了2020年其專項(xiàng)債使用存在的問題，主要包括如下方面：（1）資金管理使用不嚴(yán)格，部分地區(qū)將專項(xiàng)債資金用于發(fā)放人員工資、差旅費(fèi)等經(jīng)常性支出，或者購買理財(cái)、出借其他單位及用作其他項(xiàng)目建設(shè)等；（2）專項(xiàng)債項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度緩慢，部分項(xiàng)目甚至無法實(shí)施，部分專項(xiàng)債資金用于投向無收益的項(xiàng)目；（3）債券資金長期閑置，因項(xiàng)目前期準(zhǔn)備不充分、規(guī)劃調(diào)整等，部分債券資金長期閑置在國庫或者項(xiàng)目單位，最長閑置時(shí)間甚至超過1年，未及時(shí)形成實(shí)物工作量。

為加強(qiáng)地方政府專項(xiàng)債券項(xiàng)目資金績效管理，提高專項(xiàng)債券資金使用效益，有效防范政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，2021年7月1日，財(cái)政部發(fā)布了《地方政府專項(xiàng)債券項(xiàng)目資金績效管理辦法》（以下簡稱《辦法》），從事前績效評(píng)估和績效目標(biāo)管理，到事中的績效運(yùn)行監(jiān)控，及事后的績效評(píng)價(jià)管理和評(píng)價(jià)結(jié)果應(yīng)用，建立了全鏈條的管理評(píng)價(jià)體系。《辦法》表示財(cái)政部在分配新增地方政府專項(xiàng)債務(wù)限額的時(shí)候，將財(cái)政部績效評(píng)價(jià)結(jié)果及各地監(jiān)管局抽查結(jié)果作為分配調(diào)整因素。同時(shí)，《辦法》還從人事問責(zé)方面對(duì)專項(xiàng)債項(xiàng)目資金績效管理規(guī)定的執(zhí)行做出要求，強(qiáng)調(diào)“舉債必問效、無效必問責(zé)”，提出了嚴(yán)厲的處罰措施“對(duì)負(fù)有直接責(zé)任的主管人員和其他直接責(zé)任人員依法給予處分；涉嫌犯罪的，依法移送有關(guān)機(jī)關(guān)處理”。

從短期影響來看，嚴(yán)監(jiān)管背景下，2021年上半年地方政府新增專項(xiàng)債的發(fā)行節(jié)奏明顯偏慢，從發(fā)行量來看，今年上半年新增專項(xiàng)債的發(fā)行量約為1.01萬億，僅為去年同期的45%左右。從長期來看，在財(cái)政部力推專項(xiàng)債“穿透式監(jiān)管”的背景下，未來專項(xiàng)債項(xiàng)目的遴選、項(xiàng)目的實(shí)施和資金的使用方面將受到更加嚴(yán)格的監(jiān)管，專項(xiàng)債資金的使用將逐漸趨于規(guī)范，資金長期閑置的問題有望有效改善，資金的使用效率將得到提升，有助于推動(dòng)專項(xiàng)債資金真正作為“穩(wěn)增長”和“補(bǔ)短板”的財(cái)政工具。

2018-2019年投向土地儲(chǔ)備和棚改的專項(xiàng)債超過當(dāng)年專項(xiàng)債總額的60%，土地儲(chǔ)備和棚改相關(guān)投資并不計(jì)入基建投資，疊加專項(xiàng)債資金管理、使用存在諸多問題及項(xiàng)目建設(shè)周期較長使得專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模的快速提升并未帶動(dòng)基建投資的增長

2004年以來，我國基建投資增速波動(dòng)雖然較大，但整體保持較高速度增長，2004-2017年增長中樞達(dá)21.95%。受淡化GDP激勵(lì)機(jī)制、財(cái)政約束增大及城投債務(wù)融資管控等因素影響，2018年以來我國基建投資增速快速下滑，2018年至2021年6月基建投資增速中樞僅為3.47%。2018年7月，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出加快1.35萬億專項(xiàng)債發(fā)行和使用進(jìn)度，更好地發(fā)揮專項(xiàng)債券對(duì)穩(wěn)投資、擴(kuò)內(nèi)需、補(bǔ)短板的作用，在推動(dòng)在建基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目上早見成效。2018年以來，我國新增專項(xiàng)債限額和實(shí)際新增專項(xiàng)債規(guī)模逐年提高，受疫情影響提振經(jīng)濟(jì)的需求，2020年專項(xiàng)債計(jì)劃新增限額3.75萬億元，實(shí)際新增3.60萬億元，但基建投資增速的仍持續(xù)低位運(yùn)行（ 2021年上半年基建投資增速大幅反彈主要是受基數(shù)影響，2021年6月基建投資累計(jì)增速已下滑至7.15%）。

為何在專項(xiàng)債放量發(fā)行的背景下，其對(duì)基建投資增速的帶動(dòng)作用仍較為有限？筆者認(rèn)為主要有兩個(gè)方面的原因。

第一個(gè)方面是，2017年政策鼓勵(lì)地方政府積極探索有一定收益的公益性事業(yè)領(lǐng)域放行專項(xiàng)債券，同年6月和7月分別發(fā)布土地儲(chǔ)備和收費(fèi)公路專項(xiàng)債的管理辦法；2018年4月，財(cái)政部新增棚改專項(xiàng)債管理辦法，自此土地儲(chǔ)備和棚改成為專項(xiàng)債的主要投向。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，2018-2019年合計(jì)投向土地儲(chǔ)備和棚改的專項(xiàng)債規(guī)模均超過當(dāng)年新增專項(xiàng)債總額的60%，由于土地儲(chǔ)備和棚戶區(qū)改造的相關(guān)投資并不計(jì)入基建投資，使得專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模的快速提升并未帶動(dòng)基建投資的增長。2019年9月，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議明確“專項(xiàng)債資金不得用于土地儲(chǔ)備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域、置換債務(wù)以及可完全商業(yè)化運(yùn)作的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目”，但此時(shí)2019年專項(xiàng)債發(fā)行已接近尾期，投向未受到影響，但2020年投向土地儲(chǔ)備的專項(xiàng)債驟降至0，投向棚改項(xiàng)目的專項(xiàng)債規(guī)模亦大幅減少，占當(dāng)年新增專項(xiàng)債的12%左右，更多項(xiàng)目投入交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設(shè)、新基建、生態(tài)環(huán)保、水利建設(shè)和軌道交通等領(lǐng)域。至此，專項(xiàng)債投資領(lǐng)域呈現(xiàn)多元化且真正投入各類基建項(xiàng)目。

第二個(gè)方面是，雖然我國從2015年開始發(fā)行地方政府債券，但專項(xiàng)債發(fā)行提速和規(guī)模化從2018年開始，各省份項(xiàng)目的儲(chǔ)備未跟上專項(xiàng)債規(guī)模提升的速度，且在年內(nèi)“盡早發(fā)行、盡早使用、盡早發(fā)揮拉動(dòng)投資作用”的原則和充分使用當(dāng)年新增專項(xiàng)債額度的情況下，各地在項(xiàng)目篩選、項(xiàng)目的前期準(zhǔn)備上均陷入一定的無序性，出現(xiàn)了上一節(jié)分析中的專項(xiàng)債管理和使用中存在的大量問題，使得專項(xiàng)債使用效率低下，即使投入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的專項(xiàng)債資金亦未及時(shí)發(fā)揮應(yīng)有的作用，對(duì)基建投資的帶動(dòng)作用亦微乎其微。同時(shí)，基建類項(xiàng)目建設(shè)時(shí)間一般2-3年不等，甚至更長時(shí)間，專項(xiàng)債一次性發(fā)行，但項(xiàng)目逐步實(shí)施，所以專項(xiàng)債規(guī)模的大幅上升和基建投資的增長方面存在一定時(shí)滯。

2020年7月，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于加快地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用有關(guān)工作的通知》，賦予地方一定的自主權(quán)，對(duì)因準(zhǔn)備不足短期內(nèi)難以建設(shè)實(shí)施的項(xiàng)目，允許省級(jí)政府及時(shí)按程序調(diào)整用途，優(yōu)先用于黨中央、國務(wù)院明確的“兩新一重”、城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造、公共衛(wèi)生設(shè)施建設(shè)等領(lǐng)域符合條件的重大項(xiàng)目。同時(shí)再次強(qiáng)調(diào)嚴(yán)禁將新增專項(xiàng)債券資金用于置換存量債務(wù)，決不允許搞形象工程、面子工程，堅(jiān)持不安排土地儲(chǔ)備項(xiàng)目、不安排產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目、不安排房地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目。總體來看，監(jiān)管一方面對(duì)專項(xiàng)債資金的投向進(jìn)一步規(guī)范，另一方面對(duì)專項(xiàng)債資金的使用進(jìn)行進(jìn)一步管理，從“資金投向哪里”到“資金如何使用”兩方面來管理，2020年起專項(xiàng)債資金真正投入各類基建項(xiàng)目，預(yù)計(jì)未來會(huì)逐漸對(duì)基建投資起到有效拉動(dòng)作用。