作者：尋瑕小姐姐

來源：尋瑕記（ID：xunxiajun）

金融圈流傳著這樣一個老段子：某金融機構開會，下面一眾金融民工，領導問：21世紀金融機構最值錢的是什么？大家異口同聲說：人才。領導怒道：是牌照！

已經2020年了，金融機構最值錢的還是牌照嗎？

2019年末，證監會在政協第3353號提案的答復中稱，將通過六大舉措做強做優做大打造航母級頭部券商，構建資本市場四梁八柱確保金融安全。“航母級券商”的招牌徐徐浮現。

2020年初，證監會副主席閻慶民出席2020年度中國資本市場論壇時表示，“我們130多家券商，比不過一個美國的摩根大通。我們的證券公司、基金管理公司，它們的力量跟傳統銀行相比還是差，還不夠，市場主體競爭力還要提高。”言談中似有所指。

昨晚，據財新報道，證監會計劃向商業銀行發放券商牌照，或將從幾大商業銀行中選取至少兩家試點設立券商。

在一片“分久必合，合久必分”的議論聲中，中國式金融混業呼之欲出。

早期的中國金融監管格局，沒有三會，只有一行，所謂的分業監管更是無從談起。

1978年，人民銀行從財政部獨立出來，同時肩負了中央銀行職能和商業銀行職能。

1986年，《銀行管理暫行條例》頒布，明確了人民銀行作為中央銀行的角色和對金融機構的監管職責。銀行、信托、證券等各類金融機構，都只有一個婆婆。各類牌照也在四大行的統帥下“一鍋燴”：

建設銀行控制了中國信達信托投資、農業銀行控制了中國長城信托投資、工商銀行控制了中國華融信托投資、中國銀行控制了中國東方信托投資，人保控制了中國人保信托投資。而這些信托公司又都設有各自的證券營業部，可以開展證券業務。

1995年，全國金融會議首次提出“分業經營，分業監管”，證監會、保監會、銀監會相繼成立，“一行三會”格局漸成。

1998年6月，中央金融工作委員會成立，時任溫副總理擔任首任書記。

在金融工委主導下，“燈火下樓臺，銀河落九天”。財政部直接出資45億元，以四大國有行的證券部為基礎，再加上被撤銷牌照的華融信托、長城信托、東方信托、信達信托和人保信托的證券營業部資產，銀河證券橫空出世.

如今看，含金鑰匙出生者，已泯然眾人矣。

#02

1929年10月29日，黑色星期二，道瓊斯指數創下22%的單日最大跌幅，華爾街股災。股災的原因之一，是銀行資金不加限制的進入股市，引發了踩踏式的連鎖反應。

1933年，美國頒布《證券法》和《格拉斯-斯蒂格爾法案》，嚴格限制金融機構同時從事商業銀行和投資銀行業務。

盛極一時的摩根被一拆為二，JP摩根繼續從事商業銀行業務；摩根士丹利則成為完全獨立的投資銀行。

1934年，美國頒布《證券交易法》；同年，美國證監會成立。

美國資本市場經歷近百年的自我演進之后，第一次確立了現代金融監管的基本框架，也形成了銀行、證券分業監管的格局。

遙遠的東方大地正推行分業監管的1998年，后來者對美國的分業監管提出了挑戰。花旗銀行和旅行者集團（后者收購了所羅門）合并，《格拉斯-斯蒂格爾法案》名存實亡。

1999年，美國通過了《金融服務現代化法案》，廢止有關限制銀行、證券公司和保險公司三者跨界經營的條款，結束了美國長達66年之久的金融分業經營。

2008年次貸危機之后，美國通過了《多德弗蘭克法案》，批準了著名的“沃克爾規則”，禁止銀行利用參加聯邦存款保險的存款，進行自營交易、投資對沖基金或者私募基金。為華爾街之狼套上了枷鎖。

直到今天，華爾街對于沃克爾規則松綁的爭論依舊喋喋不休。

分分合合，古今中外，概莫如是。

#03

中國的分業監管在各方的利益博弈中被逐步打破，在分業監管的陽關大道之外，金融控股公司早已另辟蹊徑。

央企金控如中信、光大、招商局、五礦、四大AMC，地方金控如上海國際、浙江金控、國元金控，幾乎一省一家，民企金控如泛海、華信、德隆、明天、九鼎，全牌照的金控夢想，曾在每一個大佬的藍圖中閃光。

但是，通過金控實現多牌照跨監管套利，并沒有服務于實體，而更多為集團自身利益圖謀，炮制了金融亂象的同時，也放大了金融風險。

因此，將金控公司納入牌照監管的呼聲漸高。

另一方面，銀行通過控股金融牌照，早已實現了曲線混業。

2005年，商業銀行設立基金管理公司試點工作正式啟動。工銀瑞信基金、交銀施羅德基金、建信基金成為了首批銀行系基金公司。

2007年，國務院確定試點并批準工銀租賃等首批銀行系金融租賃公司。

2007年，交通銀行對交銀信托增資，成為交銀信托的控股股東，除交銀信托外，還有建信信托、上海信托、興業信托三家銀行系信托公司。

2009年，國務院批準商業銀行入股保險公司試點規定，此后，工行獲批工銀安盛、建行控股建信人壽、中行全資持股中銀保險，銀行系保險公司也已成型。

即便是此次被熱議的銀行系券商，業內也已有中國銀行下屬的中銀國際、國開行下屬的國開證券，和興業銀行間接持股的華福證券。總資產排名均在30-40名之間，對母行的業績貢獻也非常有限。

背靠大樹就一定好乘涼嗎？

在資金、網點和客戶資源上都占據碾壓式優勢的銀行，缺的只是一張券商牌照嗎？

#04

在對于航母級頭部券商的殷殷期望中，銀行級航母直接駛入了證券行業。

凈資本是券商的第一核心競爭力。凈資本不僅直接支撐自營和信用交易類業務的規模，也能夠有效帶動其他中介類業務的擴展。

目前凈資產超過1000億的券商僅有中信證券、國泰君安、海通證券和華泰證券四家，800億以上的券商則有廣發證券、招商證券、申萬宏源三家。

經紀業務和營業網點，是券商開展業務的基礎。中信通過不斷的外延式并購、國泰君安通過國泰證券和君安證券的合并、申萬宏源通過申銀、萬國、宏源的合并、銀河證券依靠四大行和人保的營業部基礎，紛紛奠定了在證券行業中的領先地位。

無論是在資本上，網點上，還是在對公對私的客戶資源上，銀行都具有券商不可比擬的優勢地位，商行的投行部門在債券承銷和并購融資上本來就有所涉獵。

能否發揮和母行的協同效應，形成銀行控股下的機制創新和資源整合，才是銀行系券商能否成就大業的關鍵。

不管是早已特批成立的國開證券，還是各家銀行曲線混業在香港設立的“X銀國際”，在綜合實力和業績貢獻上都乏善可陳。風控獨立性和防火墻的設置，使客戶信息共享困難重重，激勵機制的差異也攔住了人員流動和內部協同。

此外，不同于銀行的全員螺絲釘文化，券商的領軍人物可能會對機構的風格和成敗起到決定性的影響。失敗者如當年被財政部給予厚望的銀河證券，成功者如余磊治下的天風證券，劉曉丹時代的華泰聯合。

券商是直接融資的領跑者，銀行則一直在間接融資的領地奔馳，要突破固有的主體思維和資產判斷的慣性，在資本市場的競爭中突圍而出，并非易事。

在金融對外開放的大背景下，為抵御國際競爭的沖擊，扶持大行整合金融牌照、做大做強“全能型銀行”已是大勢所趨。

只是，對于在3000點上下反復漂移的A股來說，持有銀行股就仿佛預定了一場曠日持久的異地戀，當醫藥股轟轟烈烈的愛過，科技股如渣男般來去自如，銀行依舊躺在利空出盡的盤面上，一動不動。

面對乘風破浪而來的金融混業監管，研究猿們也沒有別的話好說，只好在連篇累牘的報告縫隙中，輕輕地提一句：

“利好茅臺...”

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 金融機構最值錢的，還是牌照嗎？