任博宏觀倫道 作者：毛小柒
來源：濤動宏觀（ID：jinrongjianghu123123）
私募股權投資與銀行理財、公募基金、私募證券投資等一樣，均屬于大資管行業的一個分支，共同受《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（以下稱《資管新規》）。而私募股權投資還受到《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法》及其配套規則（以下稱《資管細則》）、《關于加強私募投資基金監管的若干規定》和《私募投資基金備案須知（更新版）》等文件的約束。
和傳統銀行授信相比，私募股權投資的復雜度與風險更高、專業性更強、認知面更廣、流程更長、需要考慮的問題和細節更多、收益兌現的不確定性更為突出，需要考慮證監會、中基協甚至當地金融局的定期或不定期核查。
一、私募股權投資基本情況概述
（一）發展階段簡述
我國的私募投資業務邁入相對規范化發展階段實際上只有七年左右的時間。
1、2004年以前的私募行業尚游離于監管體系之外，處于灰色地帶，有點像地下私募。2004年2月20日，趙丹陽與深國投信托合作成立“深國投·赤子之心（中國）集合資金信托計劃”，被業內視為是國內首只陽光私募產品。
這里的陽光私募是指在具有運作公開化、透明化的特征，其產品類型以成長型基金和地產型基金為主。同時這一時期雖然有《證券投資基金法》（以下稱《基金法》），但當時的《基金法》并沒有包括私募這一形式。直到2012年12月28日修訂的《基金法》才專門對非公開募集基金進行規范要求（第十章）。
2、隨著2012年6月6日中基協的成立以及相關文件的發布，私募基金在發起與設立、資金募集、投后管理、信息披露、風險防控、從業人員管理等領域的規范性也在逐步提升。具體表現在登記與備案、強制托管等方面
（1）登記與備案與私募基金規范化運作的一個重要標志。2014年1月17日中基協出臺的《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》（中基協發（2014）1號）對基金管理人登記與基金備案做出了強制要求。私募基金管理人常用的登記備案系統主要有兩個，“資產管理業務綜合報送平臺”（簡稱“AMBERS系統”）和“從業人員管理平臺”。
第一，私募基金管理人應當向中基協履行基金管理人登記手續并申請成為基金業協會會員，獲得登記編號后方可從事私募基金的管理工作。
第二，私募基金管理人應當在私募基金募集完畢后 20個工作日內，通過私募基金登記備案系統進行備案，并根據私募基金的主要投資方向注明基金類別，如實填報基金名稱、資本規模、投資者、基金合同等基本信息。
第三，私募基金管理人應當在每季度結束之日起 10個工作日內，更新所管理的私募股權投資基金等非證券類私募基金的相關信息，包括認繳規模、實繳規模、投資者數量、主要投資方向等。
第四，私募基金管理人發生重大事項的、應當在10個工作日內向基金業協會報告。私募基金管理人每年應至少進行1次管理人信息更新（每年度結束之日起20個工作日內）、每年最多可進行4次管理人信息更新。
第五，運行期間私募基金發生重大事項的，管理人應當在5個工作日內向基金業協會報告。私募股權（含創業）投資基金應于當年9月底之前完成信息披露半年度報告、次年6月底之前完成信息披露年度報告。
（2）《資管細則》原則上規定了強制托管的要求，即“證券期貨經營機構應當將受托財產交由依法取得基金托管資格的托管機構實施獨立托管”。同時《資管細則》也明確針對單一資管計劃，允許委托人與管理人約定不作獨立托管，但要雙方合意并且充分風險揭示。
（二）基本概念分析
1、根據《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》的定義，私募投資基金是指以非公開方式向合格投資者募集資金設立的投資基金，包括資產由基金管理人或者普通合伙人管理的以投資活動為目的設立的公司或者合伙企業。
（1）根據上述定義，私募基金主要有經中基協登記成立的基金管理人、滿足特定產品要求的合格投資者以及投資合約等三個要素構成。
（2）私募基金的全過程可被概述為“募投管退”，即基金管理人利用自身的專業能力和優勢向合格投資者募集資金，并將募集到位的資金按照約定進行投資，實施投后管理，在投資期限屆滿前實現投資退出，為投資者實現投資收益的過程。
私募股權投資基金（即PE基金，Private Equity）則是指投資于非上市公司股權或上市公司非公開交易股票的基金。
2、私募基金有多種分類方式，如根據基金功能和投向可以分為創業投資基金、并購基金、過橋基金等，根據投資風格可以分為價值型基金、成長型基金和平衡型投資基金等，根據投資方式可以分為股權投資基金、債權投資基金等，根據組織形式可以分為公司型基金、合約型基金、契約型基金等。其中，
（1）公司型基金是指基金產品以公司形式登記備案的基金，公司型基金中所有投資人都是公司的股東，公司型基金的運作需要遵循《公司法》。
（2）合伙型基金是指基金產品以合伙企業登記備案的基金，該基金產品的所有投資人都是基金的合伙人，合伙型基金的運作需要遵循《合伙企業法》。
（3）契約型（信托型）基金是指基金產品既沒有登記為公司，也沒有登記為合伙企業，而僅僅是由基金管理人與所有投資人之間簽訂的投資協議而設立的。
3、從法律關系上來看，代客理財和資產管理均是一種資金和財產的信托行為，而私募基金屬于資產管理領域。但私募基金的名稱中一般不使用“資管計劃”、“資管產品”等表述，而是直接使用“合伙企業”或以公司的名稱作為產品名稱。
4、私募基金管理人既可以是有限責任公司，也可以是有限合伙企業。當然并非所有的投資公司都需要登記為基金管理人，只有需要發行和管理基金產品的投資公司才需登記為管理人。
5、在股權投資領域中，我們經常聽到天使投資、早期投資、VC投資與PE投資等術語，不過這些術語只是行業內約定俗成的一種分類。
（1）在中國，天使投資主要針對初創型企業的投資，早期投資的企業則較天使投資對象更成熟一些，VC投資為風險投資，PE主要針對成熟企業的投資。
（2）在美國，VC投資（統稱為風險投資）主要包括天使階段、種子階段以及A\B\C輪等階段。
（三）中美私募股權投資情況簡要介紹
1、美國：1965家VC公司管理基金規模達到5480億美元
私募股權投資業務起源于美國，最初誕生的背景是一些私人銀行家嘗試將資金投向風險較大的石油、鋼鐵、鐵路等新興產業，隨后逐步過渡到高科技產業以及并購等領域。根據美國風險投資協會（簡稱NVCA）披露的信息，截至2020年底，美國1965家VC公司管理了3680只風投基金，管理規模達到5480億美元（約合人民幣（3.60萬億元）。
（1）1946年美國第1家真正意義上的私募股權投資公司誕生，即由波士頓聯邦儲備銀行行長和哈佛教授成立的美國研究與發展公司，隨后其資金來源不斷由個人擴展到企業。1958年美國發布的《中小企業投資法》允許小企業投資公司從政府獲得低息長期貸款，私募股權投資開始逐步發展起來。不過市場也有人認為，1976年貝爾斯登的三名投資銀行家（即Henry Kravis、George Roberts以及他們的導師Jerome Kohlberg）合伙的KKR集團才算標志著私募股權投資正式問世。1978年美國允許養老金以LP的身份投資私募股權投資基金，1987年的美國股災使私募股權投資機構開始轉向并購投資基金等領域。
（2）隨后經過多年發展，私募股權投資目前在美國已經成為僅次于銀行貸款、債券和IPO的融資方式，而西方經濟體私募股權投資規模占其GDP的比例平均為4-5%。目前全球比較知名的私募股權投資機構主要有黑石、KKR、凱雷、貝恩、阿波羅、德州太平洋、高盛、美林等機構。
（3）對美國私募股權投資的進一步了解，可以關注美國風險投資協會（NVCA）及其發布的季度報告。具體看，目前美國私募股權投資行業大致有以下幾個特征：
第一，投資集中度越來越明顯、單項投資額度不斷增長。
第二，投資的區域性更加合理和平衡。
第三，實現IPO的項目比例逐步上升。
（4）2020年1月13日，美國財政部發布的《關于外國人在美國進行特定投資的規定》及《關于外國人在美國進行有關不動產特定交易的規定》擴大了美國外國投資審查委員會（The Committee on Foreign Investment in the United States）擴大了對外商投資者更為廣泛的審查權利，并詳細規定了相關交易的聲明和申報程序，對在美國開展投資業務的外國投資者產生了重要影響，意味著非美國投資者在赴美投資時，應首先評估該交易是否可能屬于CFIUS審查的范圍，以避免因交易安排被認定為對美國國家安全存在重大威脅而帶來的交易被迫終止的風險。
上述兩個規定實際是《2018年外國投資風險審查現代化法案》的實施細則（Foreign Investment Risk Review Modernization Act of 2018，簡稱“FIRRMA”）。
2、中國：創投規模超過兩萬億，但區域分布極為不平衡
（1）中國的私募基金主要分為私募證券基金、私募股權基金、私募創投基金以及其它等幾類。其中私募股權基金是指投資于非上市股權或上市公司非交易股權的基金，私募創投基金是指投資于創業企業或高成長型企業的基金。
（2）截至2021年8月，中國私募股權基金管理規模達到10.48萬億、私募創投基金管理規模達到2.13萬億，二者合計達到12.61萬億。從口徑上來看中國私募創投基金可能在一定程度上與美國的VC有可比性。
（3）相較美國而言，中國私募股權投資機構存在的問題主要體現在：
第一，監管套利問題嚴重（如產品的多層嵌套、非法募集資金、突破投資人數限制、風險底數不清等），其目的往往是為了突破法律法規對融資規模、投資者適當性以及投資者人數等方面的禁止性規定。
第二，違背股權投資本質的剛性兌付以及過于追求短期利益問題較為突出，即多數股權投資項目的債權成分較重，如重投資輕管理（標的選擇和盡職調查不夠、通道類業務、過于強調收管理費、明股實債類業務以及對賭類業務）等。
第三，產品的結構化問題較為突出，即將投資人劃分為兩到三個等級，以實現配資和放大金融杠桿問題的目標。這種情況下，劣后級與LP通常可被視為實際融資人，優先級和中間級通常被稱為配資或杠桿資金。
第四，企業自身觀念不夠開放包容，戒備或騙取的心態較為嚴重，其中以防狼之心（怕泄露商業機密和怕失去控制權）和傲慢之心（不缺錢的）最為明顯。
第五，私募基金管理人分布較為集中、區域不平衡問題較為突出，主要集中在上海、深圳、北京、浙江、江蘇、天津、青島、廈門等地。例如，全國24404家私募基金管理人中，上海4542家、深圳4370家、北京4289家（三地合計達到13201家、占比達54.09%），其他地區分別為浙江2039家（不含寧波）、江蘇1180家、寧波822家、天津457家、青島416家、廈門350家。
（四）私募投資機構應滿足七項條件
根據《資管細則》，私募投資機構及相關機構需要滿足一定條件：
1、凈資產、凈資本等財務和風險控制指標符合相關規定；
2、法人治理結構良好，內部控制、合規管理、風險管理制度完備；
3、具備符合條件的高管和3名以上投資經理；
其中，投資經理應當依法取得從業資格，具有三年以上投資管理、投資研究、投資咨詢等相關業務經驗，具備良好的誠信記錄和職業操守，且最近三年未被監管機構采取重大行政監管措施、行政處罰。
4、具有獨立的投資研究部門，且專職從事投資研究的人員不少于3；
5、具有符合要求的營業場所、安全防范措施、信息技術系統；
6、最近兩年未因重大違法違規行為被行政處罰或者刑事處罰，最近一年未因重大違法違規行為被監管機構采取行政監管措施，無因涉嫌重大違法違規正受到監管機構或有權機關立案調查的情形；
7、證監會根據審慎監管原則規定的其他條件。
其中，從事非私募證券投資基金業務的各類私募基金管理人，至少2名高管人員應當取得基金從業資格，其法定代表人/執行事務合伙人（委派代表）、合規/風控負責人應當取得基金從業資格。各類私募基金管理人的合規/風控負責人不得從事投資業務。根據《私募投資基金管理人內部控制指引》，申請機構員工總人數不應低于5人，申請機構的一般員工不得兼職。
此外《資管細則》還對管理人、托管人的職責以及相關禁止行為進行了明確。
二、私募投資的監管及其規范體系
一行兩會以及中基協針對私募資產管理業務實施嚴格監管，需要依據的法律規范包括但不限于《證券法》、《證券投資基金法》、《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》、《資管細則》以及《關于加強私募投資基金監管的若干規定》和《私募投資基金備案須知（更新版）》等。
（一）界定了法律基礎、明確了統一監管標準
《資管細則》界定了私募資產管理行業的法律基礎，并明確了統一監管標準。
1、明確私募基金的關系為信托法律關系（即具體有財產獨立性等特征）；
2、明確了賣者盡責、買者自負；審慎經營；禁止剛性兌付；獨立運作以及財產獨立等五項基本原則；
3、從財務和風險控制指標、人員、場所、設施、治理結構和內控制度等方面統一資格條件，統一管理人職責；
4、統一運作規范和內控機制，即基本統一了募集推廣、投資運作、信息披露、變更、終止、清算等全業務、全流程以及風險管理與內部控制機制要求；
5、借鑒公募經驗，統一了投資運作制度體系，如要求采用組合投資方式（雙25%的比例限制）、強制托管（單一資管計劃可以有例外）、充分披露以及獨立運作（禁止通道和讓渡管理職責的成熟經驗）；
（1）《資管細則》應當采用資產組合的方式，并設定了“雙25%”的比例限制。同時規定全部投資者均為專業投資者且單個投資者投資金額不低于1000萬元的封閉式集合資管計劃等不受前述規定限制。
這里的“雙25%”是指一個集合資產管理計劃投資于同一資產的資金，不得超過該計劃資產凈值的25%；同一證券期貨經營機構管理的全部資產管理計劃投資于同一資產的資金，不得超過該資產的25%。
（2）《資管細則》規定了強制獨立托管的要求，并考慮到單一資管計劃的特征，允許委托人與管理人約定不作獨立托管，但要雙方合意并且充分風險揭示。
（3）《資管細則》禁止證券期貨經營機構提供規避監管要求的通道服務，禁止證券期貨經營機構通過合同約定讓渡管理職責，禁止管理人按照委托人或其指定第三方的指令或者建議進行投資決策。
6、壓實經營機構主體責任，強化內部合規風控管理。如強化投資者適當性管理、強化公平交易并加強異常交易的嚴控、善風險控制與應急處置機制、實施交易額度管理（設立專崗跟蹤非標投資項目）、制定風險應急預案以及要求建立、維護投資對象與交易對手備選庫，加強人員管理與內部檢查等；
7、強化重點風險防控和一線監管。
（二）相關法律和規范
除《資管細則》外，私募行業還需要關注以下法律和規范：
1、《證券投資基金法》（即基金法），2015年修訂后將私募納入，成為基金行業的法律文件，并和《信托法》一起規范了私募基金的基礎法律關系。
2、《證券法》雖然主要規范證券的公開發行和交易行為，但其原則性的規定一定程度上具有普適性），如其第十條第2款規定“非公開發行證券不得采用廣告、公開勸誘和變相公開方式”。
3、證監會出臺的《私募投資基金監督管理辦法》、國家發改委出臺的《政府出資產業基金管理暫行辦法》、財政部出臺的《政府投資基金暫行管理辦法》。
4、中基協從基金管理人登記和基金產品備案、基金募集與運營、基金管理內控與外包、信息披露、基金合同指引、基金 從業人員管理、會員管理以及其它等各領域出臺了一系列規范文件。其中，比較重要的有：
（1）《關于加強私募投資基金監管的若干規定》；
（2）《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》；
（3）《私募投資基金募集行為管理辦法》；
（4）《證券期貨投資者適當性管理辦法》；
（5）《私募投資基金信息披露管理辦法》；
（6）《私募投資基金服務業務管理辦法（試行）》；
（7）《基金管理公司風險管理指引（試行）》；
（8）《私募投資基金合同指引1、2、3》；
（9）《私募投資基金管理人內部控制指引》。
（三）募集行為管理
1、募集機構原則上是該基金產品的管理人，當然也可以根據需求委托取得基金銷售業務資格并成為中基協會員的機構進行銷售，但必須簽訂基金銷售協議。
2、募集行為整體上可分為特定對象的確定（不得采取非特定化的公開宣傳、可以采用線上或線下調查問卷的方式確定）；基金風險的提示；合格投資者確認；投資冷靜期以及回訪確認等基本程序。
根據《資管細則》，證券期貨經營機構不得公開或變相公開募集資產管理計劃，不得通過報刊、電臺、電視、互聯網等傳播媒體或者講座、報告會、傳單、布告、自媒體等方式向不特定對象宣傳具體資產管理計劃。
3、集合資產管理計劃的初始募集期自資產管理計劃份額發售之日起不得超過60天，專門投資于未上市企業股權的集合資產管理計劃的初始募集期自資產管理計劃份額發售之日起不得超過12個月。
4、封閉式單一資產管理計劃的投資者可以分期繳付委托資金，但應當在資產管理合同中事先明確約定分期繳付資金的數額、期限，且首期繳付資金不得少于1000萬元，全部資金繳付期限自資產管理計劃成立之日起不得超過3年。
（四）投資者適當性的管理
對投資者適當性的管理主要依據2016年的《私募投資基金募集行為管理辦法》、2017年的《證券期貨投資者適當性管理辦法》、《基金募集機構投資者適當性管理實施指引（試行）》以及2018年的106號文。
1、合格投資者的認定：2017年的規定將投資分為普通投資者與合格投資者兩類（2017年的規定目前并未取消）、資管新規將投資者分為不特定社會公眾與合格投資者兩類。
2、資管新規明確合格投資者需具有2年以上投資經歷，且應滿足家庭金融凈資產不低于300萬元，家庭金融資產不低于500萬元或近3年本人年均收入不低于40萬元的自然人；最近1年末凈資產不低于1000萬元的法人單位。
其它合格投資者還包括證券公司及其子公司、基金管理公司及其子公司、期貨公司及其子公司、在中基協登記的私募基金管理人、商業銀行、金融AIC、信托公司、保險公司、保險資產管理公司、財務公司及證監會認定的其他機構、接受國務院金融監督管理機構監管的機構發行的資產管理產品以及基本養老金、社會保障基金、企業年金等養老基金，慈善基金等社會公益基金，QFII、RQFII等。
3、資管新規明確合格投資者投資于單只固定收益類產品的金額不低于30萬元，投資于單只混合類產品的金額不低于40萬元，投資于單只權益類產品、單只商品及金融衍生品類產品的金額不低于100萬元。合格投資者同時投資多只不同產品的，投資金額按照其中最高標準執行。
4、產品分級與投資者風險承受能力應匹配，如中基協發布的《基金募集機構投資者適當性管理實施指引（試行）》將普通投資者分為C1-C5五種類型、產品分為R1-R5五種等級，相應類別的投資者只能投資小于和等于其風險等級的基金產品。其中，《證券期貨投資者適當性管理辦法》明確劃分產品或者服務風險等級時應當綜合考慮以下因素:（1）流動性；（2）到期時限；（3）杠桿情況；（4）結構復雜性；（5）投資單位產品或者相關服務的最低金額；（6）投資方向和投資范圍；（7）募集方式；（8）發行人等相關主體的信用狀況；（9）同類產品或者服務過往業績；（10）其他因素。
5、資產管理計劃投資于非標準化資產的，接受單個合格投資者委托資金的金額不低于100萬元。同時資產管理計劃的初始募集規模不得低于1000萬元。
（五）風控管理與信息披露管理
1、風控管理主要依據《基金管理公司風險管理指引（試行）》以及《私募投資基金管理人內部控制指引》兩份文件，具體明確應貫徹全面性、獨立性、權責匹配、一致性、適時有效等五個原則，同時要求管理層應當設立風險管理委員會。
2、信息披露管理主要依據證監會發布的《證券投資基金信息披露管理辦法》、中基協發布的《私募投資基金信息披露管理辦法》，其中信息披露的義務人為管理人和托管人，應在協議約定信息披露事項與義務人，而披露的內容應包括基金合同、招募說明書、基金銷售協議中的主要權利義務條款（如有）、基金的投資情況、基金的資產負債情況、基金的投資收益分配情況、基金承擔的費用和業績報酬安排、可能存在的利益沖突以及涉及私募基金管理業務、基金財產、基金托管業務的重大訴訟、仲裁、影響投資者合法權益的其他信息。
三、私募投資領域涉及到的法律關系
隨著私募投資失敗案例增多、投資管理與投資對象意見常常相左、非法募集資金、主動管理缺位、風險控制薄弱以及侵占基金財產現象屢見不鮮等問題日益突出，明晰私募投資的法律關系越來越重要。
（一）主要分類：私募投資民事法律關系、私募投資行政法律關系
1、私募投資領域的關系主要包括民事法律關系（指在基金產品的募投管退過程中在不同主體之間形成的法律關系）和行政法律關系（由行政主管部門作為行政主體在依法行使行政監管權和行政執法權過程中產生的法律關系）兩類。
2、按民事主體的不同，可進一步分為基金管理人和投資者之間的信托關系、基金產品投資者之間的合伙（合伙制基金）或股東與股東（公司制基金）的關系、基金管理人或基金產品與基金服務機構之間的委托合同關系、基金產品與投資對象之間的投資關系等四類。按投資方式的不同，可進一步分為股權投資的股權轉讓或增資擴股合同關系、債權投資的借款合同關系或買賣合同關系等三類。
（二）基金管理人與投資者之間
1、委托代理關系方面：委托代理關系適用《民法典》、《公司法》。2005年11月發布的《創業投資企業管理暫行辦法》明確創業投資企業和管理人之間的法律關系為委托關系，即公司形式設立的創業投資企業可以委托其他創業投資企業、創業投資管理顧問企業作為管理顧問機構，負責其投資管理業務。
就投資顧問而言，應注意以下幾點：
（1）可以聘請符合證監會規定條件并接受國務院金融監督管理機構監管的機構為其提供投資顧問服務。
（2）應當向投資者詳細披露所聘請的投資顧問的資質、收費等情況，以及更換、解聘投資顧問的條件和程序，充分揭示聘請投資顧問可能產生的特定風險。
（3）不得聘請個人或者不符合條件的機構提供投資顧問服務。
2、信托關系方面：《證券投資基金法》第二條規定“本法未規定的，適用《信托法》《證券法》和其他有關法律、行政法規的規定”；第五條則規定了“信托財產獨立性”條款，即“基金財產獨立于基金管理人、基金托管人的固有財產，基金管理人、基金托管人不得將基金財產歸入其固有財產”。
事實上，資管新規以及《資管細則》統一將各類私募資產管理業務明確為信托法律關系，并確立了五項基本原則，因此信托關系是私募行業中最基礎的法律關系。信托關系與委托關系的區別主要體現在以下兩點：
（1）信托法律關系的主體有三個，即委托人、受托人和受益人，委托法律關系的主體則只有委托人、受托人兩個。
（2）信托標的具有獨立性（除非存在信托無效或信托撤銷的情形），即信托標的既獨立于委托人的財產、亦獨立于受托人的財產。
3、私募行業中，單一資管計劃的信托標的既可以是資金，也可以是財產，而集合資管計劃的信托標的則只能是資金。
（三）投資者之間的關系
1、公司型基金，即根據《公司法》簽訂出資協議，經登記、備案后成為公司型基金產品，投資者之間的關系是股東與股東之間的關系，其優點是運作較為規范、投資者之間地位平等，缺點主要有雙重征稅、靈活性不足。
2、合伙型基金（目前合伙型基金占全部基金產品的80%以上），根據《合伙企業法》簽訂《合伙協議》，經登記、備案后成為合伙型基金產品，投資者之間的關系為合伙關系。合伙型基金管理更靈活（分LP與GP）、對合伙人除名比公司股東除名更便捷、稅收方面更優惠（不是單獨的納稅主體、合伙人是納稅主體）。
如果投資者簽訂了合伙協議，但沒有登記或連合伙協議都沒有簽訂的，則關系不成立，投資者之間的行為可能會被認定為借貸關系；如要求保本保收益、則認定為其他民事關系。實踐中，判斷合伙人之間法律關系究竟是合伙（投資）法律關系還是借貸法律關系的關鍵在于：
（1）根據《合伙協議》投資人是否承擔經營風險，如享受固定收益/預期年收益、不參與企業經營、投資人不關注資金用途
（2）合伙企業是否將投資人作為有限合伙人進行了工商登記，其中投資人是否承擔經營風險是判斷當事人間法律關系實質的關鍵。
3、契約型基金（亦稱信托型基金），投資者依賴《基金合同》確定權利、義務，投資者通過基金份額持有人大會行使權利，即投資者之間的關系是松散型的個人合伙關系，適用《民法典》。
（四）基金產品與投資對象之間
根據基金產品、投資對象和《投資協議》來確定。
1、若基金產品為固收類產品時，基金產品與投資對象之間的關系為借貸關系；若基金產品為權益類產品（不要求保本保收益），但可以與被投企業的實控人、股東約定股權回購、業績補償、估值調整、收益補償性條款。
2、需要說明的是，如果是與被投資企業要求股權回購、業績補償或估值調整等條款則認定為無效，若與實控人或股東達成此類約定的則認定有效。
目前法律對投資特別條款效力認定的法律依據在于基金產品與被投資企業之間的關系為股東與公司之間的關系。
（五）私募基金領域可能存在的一些刑事法律風險
除前面所討論的民事法律與行政法律關系外，私募基金領域常常還會出現一些刑事法律問題及風險。具體體現在：
1、募集階段的非法集資風險，即非法吸收公眾存款罪和集資詐騙罪，具體包括以各種媒體廣告、聘請明星代言、冠名贊助知名電視節目、印發宣傳冊、在公司內外網站發布信息、業務員口頭宣傳、組織合伙人大會、租賃豪華辦公場所等方式，向社會公眾進行公開虛假宣傳；以支付高額利息為誘餌，向社會不特定對象募集；以承諾保本付息為誘餌，在募集環節中強調產品零風險、保本保收益以及偽造、變造項目相關的政府公文、證件、公章等材料等。
2、投資階段主要涉及的罪名有挪用資金罪、職務侵占罪等。實踐中，由于私募基金業務操作的隱蔽性，部分從業人員面對大額資金時，基于謀利的目的可能會違規改變約定的資金用途，甚至虛構投資項目或者操縱成立空殼公司轉移侵吞基金資產和投資人募集款，從而構成挪用資金或者職務侵占等犯罪。
3、投后管理階段主要涉及的犯罪行為是管理人及其工作人員在進行私募基金管理過程中違反相關法律，導致內幕交易罪和利用未公開信息交易罪、操縱證券、期貨市場罪等犯罪。
4、退出階段的相關行為一般涉及到的犯罪多為內部交易泄露內幕信息罪、資金挪用類犯罪、職務侵占罪及行受賄類犯罪。
四、私募投資基金的募集與設立
（一）基金募集與設立的一般性要求
國內私募投資基金主要有公司制、合伙制與契約（信托）制三種形式，其募集與設立的重要步驟及相關要素基本相同。以合伙制基金為例，
1、由發起人、管理團隊共同組建投資管理公司，該投資管理公司的注冊資本一般為500萬元或1000萬元，不宜太大。
2、投資管理公司一般作為GP（承擔無限責任），與LP、其它投資人共同出資設立基金，簽署合伙協議（確定規模、出資方式、投資人、最低出資額等要素）。
（1）基金規模：如人民幣5億元等，向特定投資人募集；
（2）出資方式：可采取承諾并分期出資（首期出資額一般為20%），或一次性出資到位（契約制基金需一次性到位）；
（3）投資人：投資管理公司為GP并可出資一定比例（一般為1%）、主要發起人和其他參與基金設立的投資人；
（4）最低出資額：基金管理人可根據產品投資需要，合理確定投資人的最低投資額度，不過這一最低投資額度應滿足106號文的要求，即合格投資者投資于單只權益類產品的金額不低于100萬元。
（5）基金備案：基金需要按中基協要求進行備案。其中，若為政府出資產業基金的，既需要在發改委備案、也需要在中基協備案（即雙備案制）；
（6）基金存續時間：一般由基金管理人在發起基金產品時予以確定，一般以3+2和5+2較為多年，即3年或5年的投資期限，2年的退出期限。
（7）退出方式、確定基金管理人（即投資管理公司）、設立投資決策委員會/管理團隊（投資管理公司其他股東和主要LP委派人士參加等）以及管理費用（協商確定、行業慣例為2%/年）。
（二）資金募集中需要注意的法律問題
即基金發起人如何向LP募集資金以及確定GP與LP之間的權利義務關系。
1、募集過程中可能會涉及非法集資問題，這里需要注意LP人數不能超過法律規定的50人上限、單個LP最低出資額不得低于100萬元。
2、管理費用的收取需要考慮基金規模及類型、聘用人員、基金存續期長短、是否需要特別聘請其他中介機構等因素。
3、投資回報分配通常在基金設立環節，由GP與LP共同商議確定相關條款。
4、利益沖突機制（GP往往同時管理多只基金），一般會約定對GP管理基金的總數量做出限制，或要求在規模上、投資地域、投資階段等方面與其他基金進行區別，此外LP還可以要求GP定期如實披露不同基金的投資情況。
（三）基金產品的備案
1、私募基金管理人應當在私募基金募集完畢后20個工作日內，通過私募基金登記備案系統進行備案，并根據私募基金的主要投資方向注明基金類別，如實填報基金名稱、資本規模、投資者、基金合同等基本信息。
2、私募基金備案材料完備且符合要求的，中基協自收齊備案材料之日起20個工作日內，以通過網站公示私募基金基本情況的方式，為私募基金辦結備案手續。網站公示的私募基金基本情況包括私募基金名稱、成立時間、備案時間、主要投資領域、基金管理人及基金托管人等基本信息。
五、私募投資的盡職調查
（一）盡調基本情況及分類
盡職調查是指在實施股權投資前，針對目標企業的歷史沿革、治理結構、生產經營、財務稅收、債權債務、勞動關系以及涉訴情況等進行信息搜集、歸納，并最終形成書面調查報告的全過程。
1、私募投資機構的投資決策、投資行為必須客觀謹慎，應以最大限度了解和掌握投資標的核心信息，如106號文亦指出金融機構運用受托資金進行投資時，應遵守審慎經營規則，制定科學合理的投資策略、風險管理制度。
為此，私募投資機構在選定投資目標之后，均需要進行盡職調查（不過跟投型機構可以參照領投機構的盡調）。
2、常見的盡調包括法律盡調、財務盡調、行業盡調、市場營銷盡調、生產經營盡調、技術研發盡調、組織結構與團隊盡調、環境保護盡調、反壟斷和外商投資盡調等環節。
（二）法律盡調的核心內容
這里以法律盡調環境為例進行討論。
1、法律盡調旨在了解企業的設立與存續、資產和權益、股權結構與公司治理、債權債務構成以及涉訴情況等內容。其中，
重點調查的內容包括公司的歷史沿革與工商變更；歷史股權轉讓及其交易的合法性、公平性和真實性；資產購置與處置的合同及其履約情況；債權債務的基本構成；行政處罰情況；納稅記錄；近三年的訴訟情況及其全部訴訟材料；勞動保護情況（含社保繳納情況）；實控人、高管人員的涉訴或被行政或刑事處罰情況；近三年簽訂的重大合同；關聯交易情況等。
2、法律盡調報告一般由律所完成，應做到無重大遺漏、無虛假記載和無誤導性陳述，具體盡調前應根據基金的投資目標、目標企業的特定性出具盡職調查清單，要求企業根據清單中列明的項目和名稱提供經蓋章的復印件（不能提供的應當出具書面說明）。律所根據目標企業提供的資料進行初步審查后，認為需要繼續補充的應出示補充盡調清單直至清單提交工作完成。
3、除通過盡調清單完成外，律所展開調查的方法還包括（1）利用公共信息平臺查詢并獲取信息（如啟信寶、企查查、天眼查、企業工商信息查詢App、中國裁判文書網查詢涉訴狀況等）；（2）利用大數據分析判斷目標企業；（3）到政府和行業協會走訪；（4）對高管與員工進行訪談（訪談人物的選定以及內容的設計很重要）；（5）競爭對手調查（較少使用、但對于某些債權債務和訴訟的深入 解有幫助）。
4、調查流程上一般依次為書面審查、訪談、實地調查、查詢、函證以及復核等。具體到單個項目時則可以根據調查實際適當調整，但法律盡調整體上應做到寬度、深度與細度。具體如下，
（1）寬度是覆蓋面，即要覆蓋目標企業自身的全面性調查、關聯公司的調查以及關聯交易的調查；
（2）深度是指要追根溯源與實質穿透，特別是要把握“重大”這一核心要素、挖掘特定事項背后隱藏的真實性與合法性問題、包括但不限于重大資產處置、重大關聯交易、重大資產重組、稅務和環保等方面的重大違法行為、虛假出資、違規出資或增資、虛假交易、重點關注第一產業與互聯網行業；
（3）細度是指就特定問題制定《核查和驗證計劃》、保留完整的工作底稿、保留清晰完整的查驗痕跡、收件確認、訪談筆錄、函證記錄、復核記錄等。
六、私募投資基金的產品設計、投資協議安排與投后管理
（一）交易結構設計與產品設計
1、公司型基金中，投資人作為股東參與基金的投資，享有《公司法》規定的股東權利，以其出資為限對公司債務承擔有限責任。這種情況下，基金管理人的存在則有兩種形式，即以公司常設的董事身份作為公司高管直接參與公司投資管理、以外部管理公司的身份接受基金委托。而公司型基金是獨立的法人，基金本身與投資者個人分別需要繳納企業所得稅與個人所得稅，即涉及雙重征稅。
2、合伙型基金是指采用有限合伙企業的組織形式，投資人作為合伙人參與投資，享有合伙企業財產權，GP代表基金對外行使民事權利并對基金債務承擔無限連帶責任、LP以其認繳的出資額為限對基金債務承擔連帶責任。實踐中，一般是基金管理人擔任GP。這種情形下，合伙型基金不具有獨立法人地位。
3、信托（契約）型基金，由基金持有人作為委托人兼受益人出資設立信托，基金管理人依照信托合同作為受托人，以自己的名義為基金持有人的利益行使基金財產權，并承擔相應的受托人責任。信托型基金中，基金是一種契約關系，運作靈活、資金需要一步到位、本身不是納稅主體（只對受益人征稅）。
4、私募基金的產品設計分為結構化/分級基金（即優先級與劣后級）和非結構化/平層基金兩類。現階段私募股權基金主要采用平層結構。
（二）嵌套與結構化設計的規范要求
1、負債比例（杠桿倍數），資管新規要求私募資產管理產品應當設定負債比例（總資產/凈資產）上限且同類產品適用統一的負債比例上限。具體來看，分級私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的1.40倍、不分級私募產品的總資產不超過凈資產的2倍、不得以受托管理的產品份額進行質押融資。
2、分級私募產品應當根據所投資資產的風險程度設定分級比例（優先級份額/劣后級份額、中間級份額計入優先級份額）。具體看，固定收益類產品的分級比例不得超過3：1，權益類產品的分級比例不得超過1：1，商品及金融衍生品類、混合類產品的分級比例不得超過2：1，同時分級資產管理產品不得直接或間接對優先級份額認購者提供保本保收益安排。
需要說明的是，資管新規也明確創業投資基金、政府出資產業基金的相關規定另行制定，即其無需適用106號文。
（三）投資協議安排（包括估值條款、退出安排條款、公司管理條款等）
投資協議的主要條款包括估值條款、退出安排、公司管理安排，防稀釋措施、強制信息披露安排等方面。
1、估值條款中一般會列明目標公司的估值以及估值的前提假設，該條款直接影響著“誰控制公司”和“公司被出售時，股東能獲得多少現金”，即控制權與收益權。通常有投前估值與投后估值兩種（投后估值=投前估值+本次投資）。
2、退出安排條款主要包括對賭條款、回購條款與領售權條款三類。具體看，
（1）對賭條款（旨在保護投資者利益），即在投資協議中約定估值調整條款，在一定期限之后如果企業未能完成一定目標（如業績不達標、未實現IPO、大股東失去控制權、高管嚴重違反約定等），投資者會獲得一定補償（通常有現金補償和股份補償兩種方式），以彌補其由于企業的實際價值下降所受的損失。
（2）回購條款（旨在保護投資者利益），即在滿足特定觸發條件時（如業績不達標、未及時IPO、高管出現重大不當行為、原始股東喪失控制權等），基金有權將股份以約定價格賣給目標公司創始股東及其利益相關方（通常會約定溢價購買、如年化利率10%）。
（3）領售權條款（保障基金通過并購形式退出），即如果有第三方向基金發出股權收購要約，且基金接受該要約，則其有權要求其他股東一起按照相同的出售條件和價格向第三方轉讓股權。
3、公司管理安排主要包括保護性條款、董事會席位條款等。
（1）保護性條款，即目標公司在執行某些可能損害投資者利益或對投資者利益有重大影響行為時（如公司章程修改、改變董事會人數以及修改年度預算等），必須取得投資人同意。
（2）董事會席位條款，即在投資協議中，基金與目標公司約定董事會席位總數及分配規則的條款。若基金未獲得董事會席位，則通常會派出“觀察員”（參加董事會議、但不具有投票權）。
4、防稀釋措施主要包括優先認購權條款、第一拒絕權條款、反攤薄條款。
（1）優先認購權條款（保護基金股權比例下降），即目標公司未來發行新股或可轉債時，股權投資基金將按其持股比例獲得同等條件下的優先認購權利。通常情況下，投資協議會額外約定不適合公司因IPO、員工持股計劃、銀行債轉股協議而增加發行的股份情況。
（2）第一拒絕權條款，即目標公司的其他股東欲對外出售股權時，作為老股東的私募股權基金在同等條件下有優先購買權。
（3）反攤薄條款（也稱反稀釋條款）是一種價格保護機制，適用于后輪融資為降價融資時，保護前輪投資者利益的條款。該條款一般會要求前輪投資者過去投入的資金按照新的最低價格或加權平均價格重新計算。
5、防止關鍵人士套現條款主要包括隨售權條款、創始人股份鎖定以及競業禁止條款等。
（1）隨售權條款（又稱共同出售權條款），即目標公司的其他股東欲對外出售股權時，基金有權以其持股比例為基礎，以同等條件參與該出售交易。
（2）創始人股份鎖定，即對創始人股東的持股規定一定的鎖定期，在鎖定期屆滿前通常不允許創始人股東在未經同意的情況下向其他第三方轉讓股權。
（3）競業禁止條款，即要求目標公司通過保密協議或其他方式，確保其董事高管不得兼職與本公司業務有競爭的職位，在離職一段時間后，不得加入與目標公司有競爭關系的公司工作或從事相關競爭業務。
（四）投后管理
1、投后管理是指私募股權基金與被投資企業完成交割之后，基金管理人積極參與被投資企業的管理，對被投資企業實施項目監控、提供各項增值服務的一系列活動。投資交割后與項目退出前，均屬于投后管理期，其目的是為了規避投資風險、加速資本的增值過程、追求最大投資收益以及反哺投前。投后管理在不同階段有不同的目標，如前期目標以深入了解被投資企業為主（與私募股權投資管理專家建立相互之間的默契，盡可能地達成一致的經營管理思路及企業管理形式，完成企業蛻變）；中期目標則是不斷改善持續經營管理。
2、投后管理也是為了進行風險管理，以為遠期的退出創造保障條件。這是因為股權投資的標的企業以新興產業居多，基金可能會面臨被投企業新技術開發的技術風險、市場開拓的商業風險、信息不對稱帶來的委托代理風險、企業家管理團隊的盡責風險和道德風險。此外，由于私募股權基金通常只是作為被投資企業的小股東，基本不實際參與被投企業的經營管理，因此投后管理顯得非常重要。
3、創業初期被投企業往往缺乏系統性的戰略規劃、管理運營經驗、社會資源、人才儲備等，投資機構在這方面往往具備優勢（在后續融資、兼并收購、企業上市以及上市后資本運作等方面具有經驗），因此投后管理實際上也可以通過增值服務提升被投企業的自身價值，以增加未來退出時的收益。
4、投后管理的內容主要包括項目跟蹤與監控、增值服務。
（1）項目跟蹤與監控具體包括跟蹤協議條款的執行情況、監控被投企業的各類經營指標與財務狀況、參與被投企業的公司治理。
（2）增值服務具體包括協助完善規范公司的治理結構、協助建立規范的財務管理體系、為企業提供管理咨詢服務、協助進行后續再融資工作、協助上市及并購整合、提供人才專家等外部關系網絡。
對不同成長階段的企業有一定差異，對于早期階段的企業，主要以協助其進行規范治理、業務開拓和后續再融資為主；對于發展較為成熟的被投企業，則側重于資源導入、兼并收購以及上市推動等。
5、投后管理的法律風險主要包括：
（1）虛假出資的法律風險，即已出資股東也可能為其他股東的虛假出資行為買單，這里出借資金協助他人進行虛假出資的也要承擔連帶責任。為此，基金在對外投資時，應加強對其他股東的資信調查，除自己足額出資外，還必須認真監督其他股東的出資情況，對其他股東的非貨幣資產出資應在出資協議中寫明“投資方保證所投入的高新技術在投資前是其獨家擁有的技術成果，與之相關的各項財產權利是完全的、充分的并且沒有任何瑕疵”。
（2）股權受讓中的法律風險，股權受讓中需要特別關注標的公司的或有負債（如標的公司對外償債將會影響受讓股權的價值）。
（3）“零對價”股權存在風險，公司法解釋規定未盡出資義務的股東轉讓股權時，知道該未盡出資義務事由但仍受讓股權的受讓人應當與該股東承擔連帶責任。為此投資協議中應列明出售方的保證清單并及時跟蹤、不定期檢查。
（4）增資擴股中的法律風險，主要表現在董事高管未盡勤勉義務、惡意攤薄小股東利益、國有權益流失（可能構成犯罪）等。
七、私募投資的退出環節
（一）常見的退出途徑
私募股權投資常見的退出渠道主要包括IPO、兼并收購、股權轉讓、股權回購、清算等四種。
1、IPO，即被投資企業順利實現IPO，私募股權投資基金通過二級市場退出。這一方式的缺點是IPO所需時間長、機會成本高、退出面臨多重風險以及上市門檻本身較高等。
2、兼并收購，即私募股權投資基金將目標企業的股權轉讓給第三方以確保所投資資金順利退出。這一方式的優點主要有并購退出可緩解PE流動性壓力、可一次性全部退出、交易價格及退出回報較為明確、高效靈活，缺點則主要有潛力實力買家數量有限、收益率較IPO退出低以及企業管理層可能會持反對意見。
3、股份回購，即企業或公司管理人員按約定價格將公司的股份回購，從而使私募基金退出。其優勢為交易過程簡單、資本安全得到保障，缺點則為可能存在較多法律障礙等。
4、清算（私募投資失敗后的退出選擇），即當企業出現重大問題、沒有繼續發展空間時，其他投資者、原有股東等也不愿意接手時，只有果斷對目標企業進行清算，避免損失進一步擴大。
當然除以上四種退出渠道外，政策層面也有一些新嘗試。2021年6月21日，北京金融監管局發布《關于推進股權投資和創業投資份額轉讓試點工作的指導意見》，明確支持北京市在現行私募基金法律法規框架下，設立私募股權轉讓平臺，拓寬私募股權和創業投資退出渠道。實際上早在2020年12月10日，證監會已正式批復同意北京開展股權投資和創業投資份額轉讓試點。
（二）利益分配及稅收管理
1、收益分配
主要在管理人和投資者之間進行，收入主要來源于投資期間的紅利以及退出時的股權轉讓所得。
（1）收益分配步驟包括：預先扣除管理費、托管費和運營服務費等費用；返還投資人本金；支付各投資人預期基準收益；上述分配完成后，如有剩余收益，管理人與投資人按一定比例分配剩余收益（通常為2/8或3/7）。
（2）常規費用由認購費、管理費、托管費以及超額業績部分提成等構成。
（3）門檻收益率，即通常情況下，股權投資基金參與人會與管理人約定，是否設定門檻收益率（一般在5-10%之間）。
（4）業績提成比例，一般情況下無論是否有門檻收益率，管理人均會直接參與基金利潤的分配，分配比例會按照經典的2/8或3/7模式。
2、稅收管理
（1）投資基金層面，股息紅利、股權轉讓所得等可能會發生流轉稅及所得稅的應稅行為，公司型私募基金需要繳納增值稅和企業所得稅。
（2）投資者層面，基金將從被投資企業分得的股息紅利、股權轉讓所得等收入再分配給投資者時，投資者應繳納個人所得稅或企業所得稅。
（3）管理人層面，管理費、咨詢費及超額收益等管理人的收入所涉稅負主要為增值稅與所得稅。
（4）創業投資基金具有一定稅收優惠政策。
3、對管理費的進一步討論
管理費是由投資者支付給管理人的費用，一般以基金認繳規模為基準計算得到（當然也可以約定）。按照行業慣例，私募管理人的收費模式以“2%+20%”為主，即按照認繳規模的2%左右收取管理費、按照投資收益的20%收取業績報酬。
（1）實踐中，對于單項目專項基金、國資背景基金、一次性繳資的基金或其它特殊基金，往往是以實繳或投資金額作為基準來計算管理費。
（2）一些市場知名度較高的管理人所收取的管理費率可能會更高，而一些市場知名度不高以及出于行業競爭壓力實際的管理人有時收取費率也會低于2%。
（3）通常情況下，退出期管理費率會有所調整，此時的計算基準往往是基金認繳規模扣除已退出項目本金的余額，費率則一般為1.50%。
（4）針對業績報酬的約定也需要注意，如私募證券類基金業績報酬提取比例一般是“不得超過業績報酬計提基準以上投資收益的60%”，對于私募股權類基金中基協雖然沒有強制要求，但60%仍然會是一個原則性規定。
（三）基金投資未達到預期的預防應對措施
1、不及預期通常是指基金凈值損失，具體措施包括（1）落實市場化原則（確保做出的私募投資是獨立并且科學的、將可能出現的不利因素扼殺在萌芽狀態）；（2）確定私募投資基金的運營步驟（明確投資人和管理人的權利義務、對相關違約及賠償責任等要有一個清晰的界定、建立完善的項目評審、投資決策以及風險管理等基金管理機制以確保投資項目的風險控制在一定范圍中）；（3）以投資人的利益為主（如約定一定條件下提前清算私募基金、避免情況惡化）。
2、加強基金內控及治理。
3、重視目標企業風險治理措施的實施（如在進行租賃、兼并、承包、股權制改造等方面內容時事先進行書面傳達）。
（四）違約責任的處理
1、私募投資基金面臨的主要法律問題和風險包括委托人與管理人之間的委托管理關系所導致的民法調整問題、基金的組織形式受到商法兼容問題、基金運行中受到證券期貨方面的法律法規規制的問題、基金的市場準入和退出及相關善后以及有關非法集資甚至刑事責任問題等。
2、通常法院或仲裁機構支持LP返還投資款項及訴求的情況主要包括（1）GP向投資者出具還款承諾書；（2）第三人提供擔保；（3）基金本身作出承諾。
3、投資者救濟手段。
八、私募股權投資基金投資境外項目情況分析
基于國內政策環境使然，一些優質項目紛紛選擇在海外上市，因此一些私募基金亦在不斷嘗試通過境外投資的方式參與境外項目。目前私募股權投資基金主要通過ODI和QDIE兩種路徑完成。
（一）ODI（Outbound Direct Investment，即境外直接投資）是指我國企業、團體在境外進行投資，并以控制境外企業的經營管理權為核心的活動。
1、根據《境外投資管理辦法》、《境外投資項目核準和備案管理辦法》、《關于進一步簡化和改進直接投資外匯管理政策的通知》等文件，進行海外投資需相繼經過商務部門對境外投資行為的備案或核準、發改委對境外投資項目的核準或備案以及銀行外匯登記等三個環節。其中，
（1）商務部門主要負責境內法人“通過新設、并購及其他方式在境外擁有非金融企業或取得既有非金融企業所有權、控制權、經營管理權及其他權益的行為”的核準或備案，而根據投資行為具體國家和行業的差異，又分別涉及到商務部或省級商務部門兩種情況。
（2）發改部門主要負責境內法人通過“新建、并購、參股、增資和注資等方式進行境外投資項目”的核準或備案，根據投資項目的性質及金額大小，同樣也涉及國家發改委核準和地方發改委部門備案兩種情況。
（3）2015年國家外管局將ODI的外匯投資下放至注冊地銀行辦理。
2、一般情況下，境外投資涉及到敏感國家和地區或敏感行業的，實行核準管理，其他情形的境外投資則實行備案管理。發改委一般在受理之日起7個工作日內出具備案通知，同時受理之前可以自收到項目申請之日起的5個工作日內要求補充提供材料。商務部門辦理境外投資備案的辦結時限為3個工作日。不過在上述備案通過后，申請人收到ODI證書還需要差不多10個左右的工作日。
3、ODI證書的有效期為兩年，而商務部門頒發的《企業境外投資證書》中會載明投資的最終目的企業和所屬地區/國家，紅籌結構搭建最終目的地一般為香港，當然也有項目將開曼公司申報為最終的投資目的地。
4、公司和合伙企業可以作為ODI的申請人（契約制基金模式不行）。而在境外投資辦理完成之前需要匯出前期中介費用、投標保證金、履約保證金、保函等費用的，管理人應向銀行申請。不過累計匯出金額超過300萬美元的或超過對外投資總金額15%的，需要先行完成發改委的備案和私募管理人注冊地的外管局審批，方可購匯支付，且前期費用納入投資總額中。
5、根據《關于進一步引導和規范境外投資方向指導意見的通知》（國辦發〔2017〕74號），境外投資被限制的領域主要包括房地產、酒店、影城、娛樂業、體育俱樂部以及在境外設立無具體實業項目的股權投資基金或投資平臺。
（二）在ODI手續未啟動或未完成時，境外投資可以通過“直接持有境外認股權證+境內股權投資”的模式進行，即首先對境內運營實體進行股權投資，并取得境內運營實體的股權，同時境外擬上市主體向私募股權投資基金發行認購境外擬上市主體對應比例股權的認股權證，待ODI手續完成后，逐步退出境內運營實體并在境外擬上市主體行權以獲得股權。
（三）QDIE（Qualified Domestic Investment Enterprise，即合格境內投資企業）是ODI之外，境內投資者投資于境外股權市場的另一種路徑。這里不再贅述，后續會有關于“Q系列”的專項分析。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
題圖來自 Pexels，基于 CC0 協議
本文由“任博宏觀倫道”投稿資產界，并經資產界編輯發布。版權歸原作者所有，未經授權，請勿轉載，謝謝！
原標題： 私募股權投資實務手冊（2021年版）
