作者：歐陽柳生

來源：并購行者（ID：bing-gou-xing-zhe）

這些年立訊精密的風頭很勁，但是之前并沒有過多關(guān)注，這些天仔細看了一下公司的發(fā)展歷程，原來公司除了有強勁的內(nèi)生增長之外，更得益于大量成功的并購交易，仔細分析之下，立訊精密的并購之路非常值得回顧與總結(jié)。今天和一位央企投資部的朋友聊并購，他說他們現(xiàn)在比較顧慮的一件事情是他們目前并購的標的是輕資產(chǎn)公司，一旦并購?fù)瓿?，財?wù)報表里就會增加大額的商譽，我以為，如果僅僅從會計角度來看待商譽，把商譽看成是未來隨時會因為業(yè)績不達標而減值進而影響利潤的一顆地雷的話，那么，潛臺詞就是商譽實質(zhì)上是記在財務(wù)報表上企業(yè)多花的錢，而非沃倫.巴菲特所說的能夠為企業(yè)創(chuàng)造內(nèi)在價值，并且能夠形成“護城河”的“經(jīng)濟商譽”，這從經(jīng)濟實質(zhì)的角度，本質(zhì)上徹底否定了并購交易本身，這種從并購伊始就擔心商譽的并購既不值得做，也沒必要做。我們一起來看看立訊精密是如何做并購的？我們又能從中學到一些什么有價值的東西呢？

1、研究目的：找到立訊緊密通過并購發(fā)展企業(yè)的內(nèi)在規(guī)律。

縱觀大部分的A股上市公司的并購交易，有太多出于良好愿望的并購交易最終都變成了一地雞毛，更不用說那些出于純短期套利的、以做所謂的“市值管理”為目的的并購更是在大潮退卻之后成為一個個裸泳者。

但是，反觀立訊精密上市10年以來的并購歷程，卻有不少可圈可點之處，內(nèi)生發(fā)展和外延并購雙管齊下，成就了立訊精密國內(nèi)精密制造領(lǐng)域的龍頭企業(yè)的地位。

中國目前還比較缺少通過大量并購而成為世界級的實業(yè)制造型企業(yè)的案例，更缺少類似伯克希爾哈撒韋和丹納赫這樣從財務(wù)投資開始，通過幾百個并購成為全球受人尊敬的企業(yè)的案例。要在中國當下的經(jīng)濟大環(huán)境下通過并購為企業(yè)創(chuàng)造內(nèi)在價值，既需要研究國外企業(yè)的并購經(jīng)驗和教訓，更需要對中國本土通過并購發(fā)展起來的優(yōu)秀企業(yè)的并購經(jīng)驗進行總結(jié)，為廣大A股上市公司做并購提供可供參考和學習的并購學習案例。

因為這個緣起，所以，研究立訊精密的在做并購中所遵循的規(guī)律對中國本土企業(yè)具有重要的現(xiàn)實意義和價值。

2、研究方法：

馬克思主義唯物辯證法是總結(jié)了自然科學和社會科學各個領(lǐng)域的規(guī)律之后所形成的認識世界、改造世界的方法論，是我們用來認識世界的強大的武器。本文嘗試將用其中的一些觀點和方法探尋立訊精密做并購的規(guī)律。

事物的發(fā)展主要是由其內(nèi)在矛盾所推動的，在分析立訊精密的并購操作時，盡量占有最廣泛的資料，用辯證的觀點、聯(lián)系的觀點、發(fā)展的觀點、全面的觀點，經(jīng)過去粗取精、去偽存真、由此及彼、由表及里的過程，透過這些現(xiàn)象，找到其中的內(nèi)在本質(zhì)聯(lián)系，并且分清推動立訊精密發(fā)展的主要矛盾和次要矛盾。找到立訊精密外延并購規(guī)律性的東西。

那么有哪些矛盾推動著企業(yè)的發(fā)展呢？

企業(yè)生存所要解決的終極矛盾是企業(yè)的能力圈所形成的適應(yīng)能力與外部環(huán)境變化之間的矛盾。

而企業(yè)發(fā)展中的最核心的內(nèi)在矛盾是由人所形成的組織形式與不斷發(fā)展的生產(chǎn)力之間的矛盾。

企業(yè)所面臨的外部矛盾比較眾多，與客戶之間的矛盾、與競爭者之間的矛盾、與供應(yīng)商之間的矛盾。。。（如波特五力模型所提供的各種矛盾）

立訊精密是如何解決這些矛盾的呢？解決的效果如何呢？并購作為其中的一種手段發(fā)揮著怎樣的作用呢？并購的效果如何呢？

本文所參考的資料主要是來自于上市公司的招股說明書、年報和券商研報，由于條件所限，在研究過程中，缺少廣泛的實地調(diào)查研究和訪談這一重要環(huán)節(jié)，所以，分析所得的結(jié)論從嚴格意義上說是還未得到驗證的假設(shè)，這對最終的分析結(jié)果的客觀性、準確性有影響。

毛主席說，調(diào)查研究的過程就是解決問題的過程。當然，調(diào)查研究的過程首先是發(fā)現(xiàn)客觀規(guī)律的過程。雖然沒有實地調(diào)查研究就沒有發(fā)言權(quán)，我也就厚著臉皮將公開資料進行一番調(diào)查研究，希望結(jié)論能夠接近客觀真相。當然，發(fā)現(xiàn)規(guī)律及規(guī)律的變化僅僅是第一步，更為重要的是在實踐中去驗證規(guī)律、發(fā)展規(guī)律，既認識世界，又改造世界。有條件去實地調(diào)查研究的朋友可以本文分析的結(jié)論進行對比和驗證。歡迎交流！

3、對立訊精密的總的觀感：與鳳凰同飛的俊鳥

創(chuàng)始人王來春女士：

王來春女士曾經(jīng)說過一句話:“能與鳳凰同飛的必是俊鳥?！庇眠@句話來形容立訊精密再恰當不過了。

不知道王來春女士是否學佛，但是，在觀察王來春女士的從業(yè)經(jīng)歷和她創(chuàng)立和發(fā)展立訊精密的發(fā)展過程，深切地感受到她身上“應(yīng)無所住，而生其心”的力量?；蛘?，用儒家或者道家的觀點就是：君子不器，無為而不為。王來春女士高中畢業(yè)后進入富士康工作，并且做到當時大陸員工的最高職位：課長。10年之后離開富士康，創(chuàng)立立訊精密，到現(xiàn)在公司已經(jīng)成為蘋果公司重要的生產(chǎn)制造服務(wù)商和國內(nèi)精密制造領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。真如慧能法師在《壇經(jīng)》里講的：“下下人有上上智”。王來春女士做企業(yè)和做并購的智慧值得深度研究和學習。

王來春女士這種以無所住而生其心的狀態(tài)做企業(yè)的態(tài)度體現(xiàn)在方方面面：不論是縱向發(fā)展所體現(xiàn)的從零配件到模組到整機，還是橫向發(fā)展所體現(xiàn)的從PC到消費電子到通信及汽車領(lǐng)域，不論是加大投入提升研發(fā)、管理和精密制造能力，還是根據(jù)前瞻性的決策大舉進行外延并購，不論是在市場開拓過程中廣泛拓客，還是將富士康和蘋果兩個客戶從小做到超過收入利潤整體的50%。。。這種在自身能力圈和市場機會之間自然而然地切換，有如行云流水，自然而然。

公司歷史沿革：

立訊精密（002475）成立于2004年，并于2010年在深交所上市，公司上市時的主營業(yè)務(wù)是電腦連接器，上市之后公司通過投資并購的方式進行縱向的垂直整合與橫向的業(yè)務(wù)拓展，逐步成長為精密制造行業(yè)的龍頭。目前，公司產(chǎn)品涉及連接線、連接器、射頻天線、聲學、無線充電、馬達、TWS 等，業(yè)務(wù)覆蓋3C、通訊、汽車等領(lǐng)域。

從立訊精密的發(fā)展來看，企業(yè)既善于順勢而為，順應(yīng)自己的能力圈和市場需求的勢，又善于借勢，擅長站在巨人的肩膀上發(fā)展，先是做富士康的“學徒”，然后做蘋果的“學生”，嚴師出高徒，鳳凰帶俊鳥。這是王來春女士所領(lǐng)導(dǎo)的立訊精密的生存智慧。

公司的簡要的財務(wù)狀況：

立訊精密剛開始是主要經(jīng)營連接器和連接線，隨著公司的發(fā)展，根據(jù)公司的核心能力和市場的需求，適時地以內(nèi)生的方式和外延并購的方式切入到新領(lǐng)域，但是，并沒有一開始就設(shè)定自己應(yīng)該做什么，或者只做什么，有點“無為，而無不為”的感覺，公司的業(yè)務(wù)關(guān)鍵是圍繞自己的核心能力和市場機會展開。

通過內(nèi)生研發(fā)投入，尤其大舉進行外延并購的方式，收入和利潤都大幅增加，公司營收從2007 年的3.51 億元增長至2019 年的625.16 億元，年復(fù)合增長率高達54%；歸母凈利潤從2007 年的0.32 億元增長至2019 年的47.14 億元，年復(fù)合增長率高達51.6%。從增長速度來看，其增長速度的確有點超常規(guī)，既得益于消費類電子市場規(guī)模的擴大，更在于立訊精密本身能力的提升和對機遇的把握。 

從以上企業(yè)超常規(guī)的發(fā)展來看，單靠內(nèi)生發(fā)展是無法實現(xiàn)的，主要是切合實際的并購戰(zhàn)略制定和執(zhí)行的結(jié)果。

從盈利能力與收益質(zhì)量來看，毛利率和凈利率都隨著規(guī)模的擴大而有所降低，相比工業(yè)富聯(lián)來說，毛利率和凈利率是其1.5倍，而研發(fā)費用占銷售額的比例是其2倍以上。

2018年、2019年立訊精密的ROE指標分別為17.95、26.55，遠超同期的行業(yè)均值12.13和12.34，這背后是立訊精密的資產(chǎn)運營效率。與韋爾股份、京東方A相比，立訊精密的ROE指標和每股收益指標均表現(xiàn)優(yōu)異，另外凈利率和營業(yè)收入指標也略高于其他兩家企業(yè),

公司核心競爭力；

2019年年報里，公司向投資者闡述公司的核心競爭力：

與企業(yè)文化深度融合的人才選、育、用、留機制。企業(yè)核心競爭力，最后都體現(xiàn)為人才與企業(yè)文化的深度融合、相互滋養(yǎng)所形成的軟實力。公司深諳如何吸引與留住人才，使人才與企業(yè)文化深度融合，形成人造環(huán)境、環(huán)境造人的良性循環(huán)，這也是企業(yè)最核心的競爭力。

立訊精密上市以來這些年不論是通過內(nèi)生發(fā)展，加大研發(fā)和產(chǎn)能的投入，還是通過外延并購實現(xiàn)非常規(guī)的發(fā)展，都離不開一個最最核心的要素，人。如何建立好人才的選、育、用、留的機制是解決企業(yè)生產(chǎn)關(guān)系與生產(chǎn)力之間矛盾的要害所在。立訊精密能夠把這一條放在公司核心競爭力的第一條，足見公司的創(chuàng)始人及核心管理層已經(jīng)充分認識到解決企業(yè)發(fā)展內(nèi)部矛盾的要害所在。當企業(yè)不斷通過研發(fā)投入發(fā)展生產(chǎn)力的時候，當企業(yè)不斷通過并購重組開疆辟土的時候，人及其組織的方式將成為阻礙生產(chǎn)力發(fā)展的最大障礙，此時下大功夫在人及組織的方式上下大功夫，并且形成競爭對手的難以模仿的核心競爭力，將為企業(yè)長期發(fā)展提供最核心的內(nèi)在驅(qū)動力。而后面衍生出來的運營管理能力、精密制造能力、高質(zhì)量的交付能力。。。都是由“人”及“組織”這兩個企業(yè)發(fā)展主要矛盾的主要方面所生發(fā)出來的。

公司先后于2018 年8 月、2019 年3 月實施股票期權(quán)激勵計劃，深度綁定公司管理團隊和核心骨干.公司2018 年股票期權(quán)激勵計劃向公司管理層及核心骨干共計1899 人授予股票期權(quán)總量9750 萬份，占公司總股本的2.37%，2019 年股票期權(quán)激勵計劃首次授予的激勵對象為公司管理層及核心骨干共計348 人，首次授予股票期權(quán)5007.6萬份，占公司總股本的1.21%；預(yù)留授予的激勵對象為公司中層管理人員及核心技術(shù)骨干共計258 人，預(yù)留授予股票期權(quán)1624.17 萬份，占公司總股本的0.30%。有恒產(chǎn)者有恒心，有股權(quán)者有動力。這樣公司的興衰榮辱與員工緊緊地綁在一起，能讓員工“不用揚鞭自奮蹄”的管理才是好的管理。

在公司快速發(fā)展的過程中，把握人才這個主要矛盾的主要方面，公司就牽住了企業(yè)發(fā)展的牛鼻子。

前瞻布局與研發(fā)技術(shù)創(chuàng)新相結(jié)合。公司管理層時刻把握市場動態(tài)，順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，通過產(chǎn)業(yè)調(diào)研及內(nèi)部研討會議，檢討自身發(fā)展狀況，分析當前產(chǎn)品及業(yè)務(wù)邊界，持續(xù)探索企業(yè)多元化創(chuàng)新發(fā)展之路。公司向新產(chǎn)品、新領(lǐng)域的發(fā)展系基于核心管理層對行業(yè)及客戶應(yīng)用痛點的全方位梳理與詳盡的沙盤推演。公司堅信，研發(fā)與技術(shù)創(chuàng)新是實現(xiàn)前瞻布局的重要抓手，是引領(lǐng)企業(yè)發(fā)展的源動力。

前面已經(jīng)提到，企業(yè)生存最根本的矛盾是自身能力圈所形成的適應(yīng)能力與外部環(huán)境變化之間的矛盾。在解決了人及其組織形式這個關(guān)鍵之后，通過內(nèi)生的研發(fā)和前瞻性的預(yù)測和布局，做好企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略上的卡位是極為重要的。而對外部變化的預(yù)測和做出前瞻性的布局與卡位是非常難的，最容易犯主觀主義的錯誤，想當然從過往的經(jīng)驗出發(fā)做決策。立訊精密的管理層能夠從產(chǎn)業(yè)調(diào)研出發(fā)，對來自市場的信息又通過研討會做沙盤演練，做出盡可能符合客觀實際的決策，并且以評判和自我評判的形式進行檢討和復(fù)盤。這就為每年占銷售收入7%以上的研發(fā)投入指明方向、為公司的投資并購的決策指明方向。研發(fā)的投入和投資并購的決策更多是服務(wù)于企業(yè)的未來，此時以科學的方法進行決策和組織成為企業(yè)適應(yīng)未來環(huán)境的重要保障。

先進的質(zhì)量管理體系。自成立以來，公司將“品質(zhì)第一”深入企業(yè)價值觀，除了不斷通過科學有效的質(zhì)量管理方法，建立健全質(zhì)量管理體系以外，更是將質(zhì)量保證深度融入到產(chǎn)品的設(shè)計、制造、檢驗全鏈條流程中。憑借著出色的品質(zhì)保障能力，公司持續(xù)贏得了客戶贊譽，客戶黏性不斷增強。

全方位的客戶導(dǎo)向文化。自成立以來，公司始終秉承“客戶至上”理念，從響應(yīng)速度、工程配合、服務(wù)質(zhì)量、彈性交付及成本控制等方面全方位考慮，致力于為客戶提供完整、極致的綜合解決方案。核心客戶的高標準、嚴要求也帶動公司在生產(chǎn)制造、產(chǎn)品研發(fā)、內(nèi)部管理及社會責任等方面持續(xù)進步。

外部的矛盾中，企業(yè)與客戶之間的矛盾是最主要的矛盾，從與客戶進行共同研發(fā)、從訂單的接洽、從小樣的生產(chǎn)與測試、從小規(guī)模的試生產(chǎn)、從大規(guī)模的商業(yè)化生產(chǎn)、從對客戶的快速響應(yīng)、從對成本的控制、從對客戶體驗的極致追求。。。精心打造研發(fā)、生產(chǎn)、工藝、流程的每個環(huán)節(jié)和細節(jié)，通過高質(zhì)量的交付來滿足客戶的需求是服務(wù)型制造業(yè)所面臨的最大挑戰(zhàn)，當然這個矛盾解決得好也容易形成企業(yè)的核心競爭力，而立訊精密正是把這些環(huán)節(jié)和細節(jié)做到了極致，從而形成了強大的運營管理能力，并為后續(xù)在并購整合過程中輸出管理打下了堅實的基礎(chǔ)。這既有立訊精密充滿智慧地站在巨人的肩膀上，從全球卓越的精密制造服務(wù)商身上吸取經(jīng)驗，又有自身的艱苦奮斗的創(chuàng)造性工作，從獲得富士康和蘋果這兩個要求極高、分量極重的客戶的認同中可見一斑。

以上幾點所提到的核心競爭力看起來很虛，如果沒有深入到企業(yè)一些去了解，對于一般的看研報的人的確是虛無縹緲的，遠沒有財務(wù)數(shù)據(jù)來得實在。但是，如果往深層次來思考，年報中所提到的四點核心競爭力正是企業(yè)解決所面臨的適應(yīng)環(huán)境變化這個最根本矛盾的要害，也是解決企業(yè)內(nèi)部主要矛盾和外部矛盾的主要方面的要害所在。

3、立訊精密為什么做并購：服務(wù)于資本增殖和業(yè)務(wù)發(fā)展的需要

從矛盾的普遍性來看，資本的本性，或者說天生的基因就是自我增殖，在企業(yè)上市之前資本由于流動的自由度不是很高，所以，更多的通過內(nèi)生發(fā)展實現(xiàn)增殖的目的，但是，企業(yè)上市之后，上市公司成為實業(yè)和資本運作平臺的混合體，資本也因此在上市公司的平臺上獲得了巨大的活動空間，此時的資本在增殖的方式上自然會選擇比以內(nèi)生方式實現(xiàn)自我增殖的速度更快的投資并購來獲得技術(shù)、人才、市場、品牌。。。最終實現(xiàn)資本在短時間內(nèi)的、大規(guī)模的擴張。從這一點上來看，立訊精密上市后在資本的推動下選擇通過并購的方式發(fā)展成為必然。

從矛盾的特殊性來看，立訊精密所處的行業(yè)是快速變化的消費電子行業(yè)，其背后的原因是客戶需求的持續(xù)變化，企業(yè)為了滿足客戶變化的需求也需要快速變化。而最有效地對沖這種變化的是品牌效應(yīng)，我們可以看到不少消費類的品牌屹立不倒很長時間。但是，立訊精密卻處于消費電子產(chǎn)業(yè)價值鏈的邊緣，消費者買一個手機可能會選擇蘋果，可能會選擇華為，但是，沒有消費者會說我選擇富士康代工的手機，還是選擇立訊精密代工的手機。沒有這種品牌所形成的定價權(quán)，像立訊精密這樣的企業(yè)就需要投入大量的資本去適應(yīng)由消費終端需求的變化所傳導(dǎo)過來的需求變化，雖然，立訊精密自我管理能力很強，但是，從生意的角度來看，需要投入大量的資本在研發(fā)端和生產(chǎn)端才能獲得這樣的競爭優(yōu)勢，而即便如此，企業(yè)僅僅通過內(nèi)生的發(fā)展也難以適應(yīng)這樣的變化，尤其是對于立訊精密這樣成立時間不算太長，根基還不是太深的企業(yè)來說，立訊精密必須選擇通過投資并購的方式快速獲得應(yīng)對變化的能力，這是由立訊精密所處行業(yè)決定的。所以說，立訊精密的并購動因完全是從前瞻性的產(chǎn)業(yè)需求出發(fā)而做投資并購的。當然，立訊精密基于自身的能力能夠給被投資并購的標的賦能，將自身的運營管理能力、人才團隊、客戶資源輸出到標的中，使得并購整合取得很好的效果。

以下是立訊精密公告的并且已經(jīng)完成了的投資并購項目：

2010年完善了線束加工能力，通過收購江西博碩；

2011年為了切入蘋果產(chǎn)業(yè)鏈收購昆山聯(lián)滔；

2012年為了切入FPC市場，收購珠海雙贏；

2013年為了布局汽車電子，切入寶馬、奔馳等一線汽車廠商的供應(yīng)鏈而收購得多SUK；

2014年為了卡位Type C連接器，增持臺灣宣德股份、增資東莞訊滔，

2016年、2017年為了切入聲學領(lǐng)域及蘋果聲學供應(yīng)鏈，控股蘇州美特、上海及惠州美律；2018年為切入光學領(lǐng)域，收購光寶攝像頭事業(yè)部；

2020年為了給蘋果提供從零配件到模組到整機的代工服務(wù)，收購江蘇緯創(chuàng)和昆山緯新；

2021年為實現(xiàn)在電腦和消費電子領(lǐng)域的深度整合收購日凱電腦。

5、立訊精密怎么做并購：以產(chǎn)業(yè)擴張為外在形式，以資本增殖為內(nèi)在實質(zhì)

立訊精密總是從實際出發(fā)，根據(jù)能力、資源和市場需求決定公司的方向，并且，提前布局，這既貫穿與立訊精密的日常經(jīng)營，同時，也貫穿立訊精密的并購過程。

圍繞產(chǎn)業(yè)擴張需求，

立訊精密做并購不是短期的套利和投機行為，始終是圍繞滿足產(chǎn)業(yè)擴張需求展開的。并且確保大概率自己有能力讓被并購資產(chǎn)的運營效率提高，也就是，并購必須能夠為企業(yè)創(chuàng)造內(nèi)在價值，最終實現(xiàn)投入資本的增殖效率提升。這一條看似淺顯易懂的常識，卻少有企業(yè)能嚴格遵守。君不見A股上市公司的各種跨界并購及一地雞毛的并購效果，就知道遵循產(chǎn)業(yè)并購應(yīng)該是滿足產(chǎn)業(yè)擴張的需求這一常識有多難。

以業(yè)務(wù)戰(zhàn)略為牽引，前瞻性地通過并購提前布局， 

落實到具體操作層面時，產(chǎn)業(yè)并購的戰(zhàn)略的制定和執(zhí)行是以公司前瞻性的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略作為牽引，業(yè)務(wù)戰(zhàn)略預(yù)期要打到哪里，那么并購戰(zhàn)略就要提前布局到哪里，這樣做的好處是確保并購不至于走偏。立訊精密為了服務(wù)好蘋果，進行了一系列的并購，收購昆山聯(lián)滔電子、控股控股蘇州美特、上海及惠州、收購緯創(chuàng)昆山廠。。。

以精密制造領(lǐng)域的投資并購標的為能力圈半徑，

立訊精密始終秉持在能力圈內(nèi)做并購的原則，立訊精密很知道自己的能力圈在哪，也很知道自己的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略是啥，所以做并購既不會逾矩，而且還會很精準，同時，將并購的協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮到極致。

通過并購的方式進行產(chǎn)業(yè)擴張，中間省去了內(nèi)生發(fā)展過程中的使用資本進行研發(fā)、生產(chǎn)、銷售創(chuàng)造剩余價值而使得能力內(nèi)化的過程，產(chǎn)業(yè)并購直接通過資本收購一個能夠生產(chǎn)剩余價值的實體，相當于器官移植手術(shù)，并購?fù)瓿芍?，收購方和被收購標的之間會產(chǎn)生排異反應(yīng)，如果收購方的對標的的整合能力不在自身能力圈之內(nèi)的話，這種排異反應(yīng)將直接導(dǎo)致并購的失敗，造成的損失和不良影響的沖擊力會超過等量資本進行內(nèi)生發(fā)展而失敗給企業(yè)帶來的影響，所以，做并購務(wù)必要實事求是地評估清楚自身的能力圈，這是至關(guān)重要的事情?？v觀立訊精密所做的并購，都是在自身制造能力、管理能力、交付能力、客戶資源等能力圈范圍之內(nèi)做并購，所以，并購后的整合效果都很好。

以調(diào)查研究和沙盤演練為方法，以批評和自我評判的態(tài)度檢討自身業(yè)務(wù)的發(fā)展狀況。

為了避免犯主觀主義的錯誤，立訊精密在2019年的年報中明確將以調(diào)查研究和內(nèi)部沙盤演練的方法以形成對市場動態(tài)及趨勢的把握作為核心能力之一。企業(yè)上市之后，有太多的上市公司實控人在自主的或者不自主的環(huán)境下，不從實際出發(fā)，拍腦袋做并購決策，無視自身的能力圈，希望在三五年之內(nèi)將企業(yè)做到千億市值，在很短的時間內(nèi)大量進行跨界并購，但是，大部分情況下，上市公司對標的的整合能力，加之，標的本身的質(zhì)地要么一般，要么不符合自身的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，上市公司自身的資金鏈也因為連續(xù)并購而很緊張，如果疊加經(jīng)濟環(huán)境和資本市場變化的影響，上市公司母體業(yè)務(wù)被并購標的拖累的案例屢見不鮮，大量上市公司的“實控人”變成了“失控人”。調(diào)查研究和沙盤演練是實事求是的工作方法，而進行批評和自我批評是避免犯主觀主義和唯心主義錯誤的工作方法。從立訊精密的并購操作及效果，這樣的工作方法是卓有成效的。

以前瞻性的眼光確定并購戰(zhàn)略，

產(chǎn)業(yè)投資并購主要是面向未來的布局，前瞻性的眼光極為重要，對產(chǎn)業(yè)未來的變化的趨勢要能夠做出準確的判斷，同時，對切入的時機要把握到位，這樣在進行業(yè)務(wù)布局和卡位時才能做到布局準確、卡位及時。這里有兩個問題，首先是要有用前瞻性眼光定并購戰(zhàn)略的意識，其次是要有方法去獲得這種前瞻性的眼光。而獲得前瞻性的判斷力同樣需要正確的方法論，立訊精密的做法對很多上市公司來說具有很大的借鑒意義。

以產(chǎn)業(yè)賦能進行并購整合

不同于沃倫.巴菲特并而不整的并購方式，立訊精密對并購標的進行深度整合，向被并購標的輸出自己的運營管理能力，幫助被收購公司的生產(chǎn)線進行改造，降低成本、提升良率、提高訂單的響應(yīng)速度，提升關(guān)鍵大客戶的滿意度，從而獲得更多的訂單。形成并購的復(fù)利效應(yīng)：實現(xiàn)并購一個標的、整合一個標的、見效一個標的、成長一個標的，以并購帶動收入利潤規(guī)模的擴大，進而有更多的資金和資源進行并購，并且，先前并購及并購整合的經(jīng)驗又能夠在下一次的并購中發(fā)揮作用。并購的復(fù)利效應(yīng)也給企業(yè)的資本增殖帶來了復(fù)利效應(yīng)。

6、立訊精密做并購的效果：大部分的業(yè)務(wù)收入都是并購資產(chǎn)所創(chuàng)造的

對立訊精密來說，并購的效果體現(xiàn)在：目前給立訊精密貢獻利潤的資產(chǎn)大部分都是上市后通過并購而來的。

2011年的商譽為4.28億，2020年3季報的商譽為5.32億，經(jīng)過近10年的并購，商譽僅增加1.04億。當然這和這個行業(yè)有關(guān)，重資產(chǎn)投入，收購的標的有收入但是沒利潤，收購的標的的估值基本不會超過凈資產(chǎn)太多。比如立訊精密及大股東33億收購緯創(chuàng)昆山廠，緯新2018年營收767億新臺幣，2019營收767.5億新臺幣，折合人民幣182億。2018年利潤為1.6億新臺幣，2019年僅有6081萬新臺幣，折合人民幣1444萬，公司有給蘋果供貨的能力，但是由于運營效率低導(dǎo)致利潤微薄。立訊精密利用自己的強大的運營管理能力、人才體系、以及高質(zhì)量的客戶資源，與被收購標的的研發(fā)和制造能力進行協(xié)同，創(chuàng)造出巨大的協(xié)同效應(yīng)。當然，我個人比較反對以商譽的多少來衡量一個企業(yè)并購成功與否，事實上，一個真正能夠創(chuàng)造長期價值的公司其最值錢的部分就是被巴菲特所說的“經(jīng)濟商譽”，這才是一個企業(yè)發(fā)展的內(nèi)在驅(qū)動力。

以下是部分被并購企業(yè)的經(jīng)營狀況，增長大都不錯：

在服務(wù)蘋果這個關(guān)鍵大客戶戰(zhàn)略的牽引下，立訊精密2011年并購收購昆山聯(lián)滔電子，對其輸出管理和制造的經(jīng)驗，經(jīng)過不到三年的并購后的整合，聯(lián)滔電子抓住機遇，幫助立訊精密從當初只做蘋果的數(shù)據(jù)線和電源線業(yè)務(wù)，切入到蘋果業(yè)務(wù)的Lighting、耳機線、電源線和無線充電，并購整合的效果得到充分凸顯。

同樣，2016年、2017年為了切入聲學領(lǐng)域及蘋果聲學供應(yīng)鏈，控股蘇州美特、上海及惠州美律；對標的公司的生產(chǎn)線進行了改造，提高產(chǎn)品的良率，2017年開始獲得蘋果AirPods訂單，隨后經(jīng)過與標的公司的共同努力，將AirPods產(chǎn)品的良品率提高到近100%，大大縮短了產(chǎn)品交付的時間，提高了產(chǎn)品交付的品質(zhì)，獲得蘋果公司的認可，使得立訊精密成為AirPods產(chǎn)品最重要的供應(yīng)商，立訊精密也因為這個并購及其后續(xù)的整合實現(xiàn)了業(yè)務(wù)的大幅增長。

從下圖，我們可以看出經(jīng)過多年的并購，立訊精密的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、營運資本周轉(zhuǎn)率、營運資本周轉(zhuǎn)率都呈上升趨勢，在被并購標的資產(chǎn)營運效率相比立訊精密來說要低的情況下，可見并購的整合使得被并購標的的運營效率得到很大的提高，

7、從立訊精密做并購的方式所得到的啟發(fā)：按照并購的規(guī)律做并購才是王道 

立訊精密通過并購得以快速發(fā)展壯大的規(guī)律有其特殊性，比如行業(yè)里立訊精密本身的運營管理能力非常強，而市場中正好存在大量的重資產(chǎn)、有制造能力、有客戶資源，但是運營效率偏低的精密制造企業(yè)，立訊精密收購?fù)瓿珊笳每梢酝ㄟ^其強大的運營管理能力和人才組織能力對被并購標的進行整合，發(fā)揮出巨大的協(xié)同效應(yīng)，與此同時，由于并購的是重資產(chǎn)但是低利潤的公司，結(jié)果就是10年的并購商譽僅僅增加1個億左右，因為商譽減值而影響當期利潤的風險很低。另外，被并購標的大都具有同樣的文化（臺系文化）和較高的職業(yè)素養(yǎng)，相對來說并購整合的難度有所下降。

但是，我們從立訊精密如何做并購找到一些A股上市公司做并購的普遍性規(guī)律，總的原則是做并購之前要做廣泛地調(diào)查研究，總結(jié)出并購的一般性規(guī)律，并且，深入研究適合本行業(yè)、本企業(yè)的并購規(guī)律。按照客觀規(guī)律做并購，同時，在做并購的過程中不斷復(fù)盤，使得企業(yè)能夠適應(yīng)不斷變化的外部環(huán)境。

以下四條我以為比較緊要：

1.  搭建并購團隊。并購是一把手工程，一把手不能做甩手掌柜，一把手是第一決策人更是第一責任人，一把手要樹立成效是團隊的，責任是自己的并購理念。對并購這件事情一把手自己要琢磨清楚。這是把并購做好的第一前提。

2. 深思熟慮做并購。制定并購戰(zhàn)略及整合戰(zhàn)略，并形成可執(zhí)行的細則和方法。謀定而動。當然，也不能上市10年一動不動。

3. 依據(jù)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略做并購。做能夠為企業(yè)創(chuàng)造內(nèi)在價值的并購，避免以機會主義的投機心態(tài)做并購，而應(yīng)以產(chǎn)業(yè)投資的心態(tài)做并購。

4. 在自己的能力圈內(nèi)做并購。要實事求是地評估自己的駕馭能力和風險承受能力。同時，在并購中充分發(fā)揮自身的優(yōu)勢。

   ……

并購是一項實務(wù)性很高的事情，秉持“專業(yè)并購服務(wù)，創(chuàng)造內(nèi)在價值”的初心和理念，不做在電腦前面指點江山的鍵盤俠，要做現(xiàn)實里改變世界的實踐家，唯此，我們才不辜負這大江大河的新時代。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“并購行者”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標題： 立訊精密并購復(fù)盤：“應(yīng)無所住，而生其心”