作者：守望者

來源：靜水深漩

近期和朋友聊到資產(chǎn)大類機(jī)會(huì)評(píng)估問題時(shí)，意識(shí)到這塊邏輯的梳理有助于我正在做的資產(chǎn)估值邏輯的完善，因此最近花了一些時(shí)間梳理了下這部分思路（2周前已有了大體的輪廓，但是拖延癥又犯了。。。。實(shí)測(cè)證明健身不能停，保持自律是醫(yī)治拖延癥的良藥，渾身的酸痛感能時(shí)刻提醒你別偷懶）。如何界定股票質(zhì)押業(yè)務(wù)之前、當(dāng)下評(píng)估的標(biāo)尺是不是一個(gè)過高的水平，如何看待某一區(qū)域房?jī)r(jià)的后市，如何看待寫字樓市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)等等。之前我們討論過行業(yè)周期和債務(wù)周期下的評(píng)估邏輯，除去行業(yè)周期和債務(wù)周期邏輯外，我嘗試著細(xì)化出另一個(gè)評(píng)估維度--站在投資人可選擇投資品種邏輯，供大家參考。

無論是哪一種評(píng)估邏輯下，史詩級(jí)的投資機(jī)會(huì)大多遵守--資產(chǎn)價(jià)格是一種貨幣現(xiàn)象，情緒助推價(jià)格波動(dòng)幅度這一基本邏輯。投資者可選投資品種是上述大邏輯的具體細(xì)化評(píng)估部分，即，債務(wù)周期，行業(yè)周期，投資者可選投資品種邏輯共同組成我對(duì)一個(gè)具體市場(chǎng)機(jī)會(huì)判斷、分析的基礎(chǔ)。

1.總資金量：

總資金量（這么稱呼不是特別準(zhǔn)確，我更希望表達(dá)的是一個(gè)時(shí)期內(nèi)，貨幣相對(duì)社會(huì)真實(shí)財(cái)富的增加量）是整個(gè)框架中最核心的部分，即衡量央行貨幣超發(fā)情況。熟知貨幣超發(fā)歷史的朋友會(huì)更了解貨幣超發(fā)的原因和導(dǎo)致的后果，實(shí)際上貨幣和貨幣之間，貨幣和商品之間，貨幣和金融資產(chǎn)之間是相互定價(jià)關(guān)系，即，當(dāng)我們當(dāng)貨幣超發(fā)時(shí)，貨幣相對(duì)其他資產(chǎn)貶值，其他資產(chǎn)相對(duì)貨幣升值，此時(shí)我們會(huì)看到物價(jià)上漲，資產(chǎn)價(jià)格上漲。

為了簡(jiǎn)化觀察的窗口，這里主要盯M2增幅，GDP增幅和M2/GDP增幅。通過這三個(gè)指標(biāo)的變動(dòng)評(píng)估貨幣超發(fā)程度，請(qǐng)注意，是評(píng)估超發(fā)程度，而不是一個(gè)精確的數(shù)字。

希望更細(xì)致研究貨幣超發(fā)（債務(wù)資本化我理解是貨幣超發(fā)的動(dòng)機(jī)，結(jié)果是一樣的，即貨幣貶值）導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格上漲問題的，推薦看達(dá)里奧寫的《債務(wù)周期》，里面有大量的案例。

當(dāng)貨幣進(jìn)入超發(fā)周期時(shí)，在整個(gè)周期內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格整體上浮，期間會(huì)有波動(dòng)，但整體趨勢(shì)不變。當(dāng)貨幣超發(fā)在加速期時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格上升速度最快。作為投資人我們應(yīng)不斷的謹(jǐn)慎評(píng)估我們所處的貨幣政策周期的位置，警惕超發(fā)周期末端的到來。

貨幣發(fā)行處于不同的周期時(shí)，我們應(yīng)該給予資產(chǎn)評(píng)估的標(biāo)尺應(yīng)做相應(yīng)調(diào)整，調(diào)整的幅度各位投資人根據(jù)統(tǒng)計(jì)、經(jīng)驗(yàn)和對(duì)當(dāng)下市場(chǎng)的分析自行捉摸。

2.可投資子行業(yè)：

我將市場(chǎng)上所有可投資資金看為一個(gè)整體，例如，假設(shè)市場(chǎng)現(xiàn)在擁有100萬億現(xiàn)金，考慮超發(fā)因素后未來2年內(nèi)會(huì)達(dá)到200萬億現(xiàn)金，這些資金將根據(jù)投資人意愿、判斷流向不同的行業(yè)或投資領(lǐng)域，這些現(xiàn)金大部分涌入哪個(gè)行業(yè)或可投資領(lǐng)域，該領(lǐng)域?qū)@得更多的投資機(jī)會(huì)，因此，我的邏輯在于尋找這樣的機(jī)會(huì)型市場(chǎng)。這些資金的配置需求通常遵循一個(gè)常見的篩選邏輯：行業(yè)->工具->期限、利率、風(fēng)險(xiǎn)。因此，當(dāng)我們討論目標(biāo)市場(chǎng)是否存在市場(chǎng)機(jī)會(huì)時(shí)，我們需站在更廣闊的視角看待市場(chǎng)所有可配置的資產(chǎn)對(duì)于投資人來講，大多數(shù)投資人可能進(jìn)入的領(lǐng)域，資金涌入意味著市場(chǎng)機(jī)會(huì)。

1)投資渠道：除去少部分專業(yè)投資人后，大多數(shù)投資人都能接觸到的投資渠道決定了大多數(shù)人的資金流向。例如，軍工掙錢，但對(duì)于絕大多數(shù)投資人來講不具備直接投資軍火生意的渠道；再例如，翡翠掙錢，但對(duì)于絕大多數(shù)投資者來說，缺乏可信，簡(jiǎn)單的投資渠道。所以一些資產(chǎn)看起來很肥美，但絕大多數(shù)資金不會(huì)進(jìn)入。又例如房產(chǎn)，售樓中心，售樓中介、媒體、政府相關(guān)部門等，共同組建起了便于大多數(shù)投資人簡(jiǎn)單、放心介入投資渠道。所以在考慮資產(chǎn)大類的問題時(shí)，我們需要首先剔除掉投資渠道不健全的行業(yè)。

2)投資方式：這里的投資方式我更多的定義為包裝成便于投資者投資的金融產(chǎn)品或商品。金融產(chǎn)品，例如銀行理財(cái)，公募基金，保險(xiǎn)產(chǎn)品等；商品，例如房產(chǎn)，字畫等等。是否有便捷的產(chǎn)品便于投資人投資成為大多數(shù)資金是否流向該行業(yè)的重要因素。例如，投資股票市場(chǎng)，我們可以直接投資，也可通過公募基金，銀行理財(cái)，私募基金等間接投資；而當(dāng)我們希望投資農(nóng)場(chǎng)時(shí)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)可投資的品種很少或幾乎沒有。對(duì)于投資方式和投資渠道，我的區(qū)分方式為，投資渠道是我們可以解除到信息和交易的場(chǎng)所，而投資產(chǎn)品是被包裝成可以直接買賣，具有較好流動(dòng)性的金融工具或商品（如果是商品是否容易儲(chǔ)藏也是一個(gè)重要問題）。

一個(gè)好的投資方式或產(chǎn)品需要滿足幾個(gè)關(guān)鍵因素，投資人才可能會(huì)涌入，即，政策或法律支持、明確的投資流程、簡(jiǎn)單的交易方式。之前的思考中我一直在困惑是否應(yīng)該加入健全的申訴機(jī)制或法律保障，但從近幾年看到的各種市場(chǎng)案例我意識(shí)到，很多產(chǎn)品并不能很好的實(shí)現(xiàn)這一保障（或許沒什么投資產(chǎn)品能很好的實(shí)現(xiàn)），例如P2P、股票市場(chǎng)造假、房屋質(zhì)量問題等等。所以申訴機(jī)制決定了一個(gè)市場(chǎng)能健康的走多久，但并不應(yīng)成為該市場(chǎng)是否會(huì)導(dǎo)致資金流入的核心因素。

3)投資門檻：投資門檻我理解為一類資產(chǎn)最低投資額度。越低的投資門檻意味著越多的投資人可介入。例如，公募基金常見的投資門檻為1000塊，而股權(quán)投資通常300萬起，有的甚至1000-5000萬起。

4)理解難易程度：理解難易程度是指投資人對(duì)交易工具（投資方式）本身理解的難易程度。需要特別注意的是投資人對(duì)交易工具本身理解的難易程度而不是對(duì)整個(gè)交易所有部分的理解，這個(gè)聽起來可有點(diǎn)晦澀，我們來看一個(gè)例子。多數(shù)人都做過股票投資，對(duì)于大家來講學(xué)會(huì)買如何賣出股票很容易，記住代碼也很容易，所以我們能看到很多投資人開戶后立即開啟“股神”生涯，但絕大多數(shù)人對(duì)如何評(píng)估上市公司并不精通。一個(gè)相反的例子是期貨，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)進(jìn)入期貨市場(chǎng)的投資人較股票的投資人在絕對(duì)數(shù)量上少了很多，主要原因是期貨的基本操作原理對(duì)大多數(shù)人來講過于晦澀，并且從情緒上來講大多數(shù)人潛意識(shí)里會(huì)認(rèn)為期貨是洪荒猛獸。

以上4點(diǎn)共同構(gòu)成了投資人對(duì)行業(yè)的選擇。因此我們?cè)诳紤]哪個(gè)行業(yè)是否在貨幣周期下?lián)碛袡C(jī)會(huì)時(shí)，首先應(yīng)該通過以上4點(diǎn)排除對(duì)大多數(shù)投資人來講不具備吸引力的行業(yè)。

3.杠桿率：

當(dāng)我們篩選出來資金可進(jìn)入的多個(gè)市場(chǎng)后，哪個(gè)市場(chǎng)可能獲得更大的機(jī)會(huì)，將依賴于杠桿率。杠桿的作用非常直接，放大了市場(chǎng)的購買力。

1)顯性杠桿比率—保證金比例：這個(gè)很容易理解，比如我們常見的房屋首付款，股指期貨的保證金等等。保證金比例越低，代表著杠桿越高。例如，保證金20%，意味著我們可使用5倍杠桿，保證金10%，意味著我們可以使用10倍杠桿。

2)隱性杠桿比例—衍生品：衍生品的發(fā)展大幅的放大了真是杠桿倍數(shù)。例如各類權(quán)益補(bǔ)充工具。

一個(gè)投資領(lǐng)域在杠桿管理上是否激進(jìn)，可能會(huì)導(dǎo)致出現(xiàn)不錯(cuò)的短期機(jī)會(huì)。最直接的例子2015年高配資下的國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)。

有人可能會(huì)從股票的案例中提出，杠桿率將導(dǎo)致市場(chǎng)短期的極端現(xiàn)象。其實(shí)不然，房地產(chǎn)市場(chǎng)，一直是一個(gè)高杠桿市場(chǎng)，且區(qū)域杠桿率越高的市場(chǎng)在過去幾十年的回報(bào)越高，例如英國(guó)（以人口大幅流入，土地有限的區(qū)域樣本之間做對(duì)比）。因此，高杠桿率并不必然導(dǎo)致短期出現(xiàn)極端性泡沫。

對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)杠桿率的觀察我的思路是：觀察和評(píng)估傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品（銀行、信托、券商、融資租賃等），新型放貸機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品（P2P、金交所等）針對(duì)不同資產(chǎn)杠桿率的變化，并評(píng)估對(duì)特定資產(chǎn)放松杠桿或收緊杠桿的邏輯。

4.情緒：

對(duì)于任何品種的投資來講，情緒和價(jià)格走勢(shì)之間具有反身性。投資者情緒的存在會(huì)助推極端情況進(jìn)一步發(fā)展，比如極度樂觀和極度悲觀。價(jià)格的走向也會(huì)加強(qiáng)情緒本身。以我們熟悉的證券市場(chǎng)為例，過去10年中，我們看到價(jià)格持續(xù)下跌的環(huán)境下整體市場(chǎng)情緒從堅(jiān)定、懷疑、困惑、遲疑到絕望，情緒不斷惡化時(shí)，投資人進(jìn)一步悲觀，拋售意愿加強(qiáng)，市場(chǎng)進(jìn)一步走低。

對(duì)于情緒的評(píng)估，并沒有太好的辦法，我更傾向于通過和周圍人交談、閱讀相關(guān)文章的方式評(píng)估市場(chǎng)熱度。一個(gè)比較好用的信號(hào)是，當(dāng)你發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)不斷的創(chuàng)造出新的增長(zhǎng)邏輯時(shí)，通常市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入到最后的沖刺階段。

綜上，完善、調(diào)整后的評(píng)估思路如下（行業(yè)周期和債務(wù)周期之前梳理過，就不再做列式）：

備注：由于總資金量同時(shí)是債務(wù)周期的核心因素，所以提升了優(yōu)先級(jí)。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 資產(chǎn)大類評(píng)估—投資人可選視角