小債看市 
王彬：法學博士、公司律師。 在娛樂滿屏的年代，我們只做金融那點兒專業的事兒。微信號: fuxianbubin
作者：小債看市
來源：小債看市（ID：little-bond）
世茂福晟“世紀收購”后前途未卜，由于福晟集團涉及多起民事訴訟和執行案件，其能否按期償付旗下多只債券存在重大不確定性。
債券暴跌
10月14日上午，福建福晟集團有限公司 （ 以下簡稱“福晟集團” ）旗下“18福晟02”成交凈價大跌，連續刷新上市以來最低價。
據悉，“18福晟02”最新成交凈價為72.8元，較上一交易日下跌9.0%，創出上市以來最低價，成交收益率飆升至355.5499%，偏離上一交易日尾盤收益率18,128.24bp。
“18福晟02”成交曲線
據公開資料，“18福晟02”發行于2018年11月，當前余額10億元，期限為3年，票息7.9%，附第2年末發行人調整票面利率選擇權和投資者回售選擇權，該券將于2021年11月19日到期。
值得注意的是，這并非福晟集團首次出現債券異動。
此前，福晟集團旗下“20福晟02”、“19福晟01”、“20福晟01”、“19福晟02”等債券中證隱含違約率均出現大幅波動，“18福晟03”也發生偏離估值較大價格異動。
消息面上，10月13日中泰證券公告稱，由于福晟集團涉及多起民事訴訟和執行案件，其能否按期償付“18福晟02”等多只債券存在重大不確定性，并擬召開持有人會議。
召開持有人會議通知
《小債看市》統計，目前福晟集團存續債券12只，存續規模99.25億，債券到期日主要集中于2021和2022年，其面臨集中兌付壓力較大。
存續債券到期分布
一個月前， 大公國際已將福晟集團的主體長期信用等級和“18福晟02”、“18福晟03”、“19福晟01”、“19福晟02”債券信用等級由AA+調整為AA，同時其主體及債項也被列入信用觀察名單。
2019年下半年，福晟集團由于前期激進擴張，資金鏈斷裂爆發債務危機，后雖有“白衣騎士”世茂集團搭救，但后者被指“只吃肉不救火”，福晟目前仍深陷債務泥潭。
負債壓頂
據官網介紹，福晟集團創建于1993年，是一家地產、建筑兩翼協同，涉足金融貿易、物業管理等多元化領域的大型綜合性企業集團。
福晟集團旗下擁有福建福晟集團、深圳福晟集團、福建六建集團等百余家下屬子公司，員工達六千多人。
2019年以來，福晟集團控股股東持股比例變動多次，目前其控股股東為錢隆投資，持股比例為51%，穿透后公司實控人為自然人潘偉明，合計持股52.43%。
值得注意的是，福晟集團的第二大股東德耀鴻鼎，是為福晟集團紓困的資金平臺，各紓困方通過該平臺，幫助福晟解決債務問題，該平臺六位合伙人分別是東方資產、中國信達、平潭臻顏、錢隆投資、福晟集團建設及世紀景順。
穿透后，世茂集團控制的平潭臻顏，持有福晟集團8.17%的股權以及福建六建集團3.17%股權。 
股權結構圖
據克而瑞數據顯示，2019年福晟集團以468.8億操盤金額在房企中排名第61位；以370.9萬平方米操盤面積排名第50名，位于百強房企之列。
克而瑞2019年數據
然而，近年來由于資產減值和毛利下滑等原因，福晟集團盈利能力明顯下滑，陷入“增收不增利”怪圈。
2019年，福晟集團實現營業收入426.81億元，同比增長6.2%；實現歸母凈利潤8.52億元，同比增長5.08%，但經營性現金流卻由凈流入轉為凈流出狀態，凈額為-26.89億元，對債務和利息的保障能力下降。
實現凈利潤情況
在土儲方面，2019年福晟集團拿地節奏放緩，無新增土地面積。
截至2019年末，福晟集團累計土儲369.08萬平方米，同比下降9.34%，未來房地產開發業務規?？沙掷m性存在一定不確定性。
截至最新報告期，福晟集團總資產為913.95億元，總負債706.64億元，凈資產207.32億元，資產負債率77.32%，剔除預收款后的資產負債率68%，凈負債率131%。
《小債看市》分析債務結構發現，福晟集團主要以流動負債為主，占總負債比為67%，債務結構待優化。
截至2019年末，福晟集團流動負債有470.06億元，主要為其他應付款項和應付票據及應付賬款，其一年內到期的短期負債有63.88億元。
然而，相較于短期負債，福晟集團流動性明顯不足，其賬上貨幣資金只有31.84億元，現金短債比為0.5，并且現金中有近半為受限資金不可動用，其短期償債風險較大。
在備用資金方面，截至2019年末福晟集團銀行授信總額為392.82億元，未使用授信額度為247.77億元，表面看財務彈性尚可。
銀行授信情況
在負債方面，福晟集團還有236.58億非流動負債，主要為長期借款175.75億元，其整體有息負債有315.97億元，帶息負債比為45%。
在福晟集團有息負債中，一年內到期的有87.08億元，1-2年內到期的有158.31億元，其余2-3年和4-5年內到期的分別由39.23億和31.35億元，可以看出其短期債務到期壓力較大。
有息負債高企，致使福晟集團2019年財務費用同比增長6%，利息支出高達6.56億元，列入資本化利息21.31億元，同比增長3.9億元，對利潤形成嚴重侵蝕。
財務費用情況
業績下滑、流動性吃緊情況下，福晟集團償債資金來源主要依賴于外部融資。
但從以上分析可以看出，福晟集團剔除預收款后的資產負債率、凈負債率、現金短債中，有兩項指標高于監管要求的“三道紅線”，未來其再融資將受限。
在融資渠道方面，福晟集團渠道較為多元，除了發債和借款，其還有4次租賃融資，231次應收賬款融資，39次股權質押融資以及6次信托融資。
值得一提的是，2019年福晟集團還獲得政府補助2600萬元，主要為土地價款遞減銷稅額及總部經濟獎勵等，但這對其償債來源影響較小。
另外值得注意的是，2019年福晟集團應收賬款和其他應收款項數據飆升，分別由16.18億元增長至37.3億，58.21億增長至125.67億元，合計占流動資產的20%，主要為應收關聯方往來款，且均不計息，存在較大資金占用風險。
應收賬款和其他應收款情況
總得來看，近年來福晟集團業績下滑、流動性緊張，而其將在1-2年內集中到期的債務卻如達摩克利斯之劍高懸于頭頂，可以說后債務危機時代的福晟，仍然深陷債務泥潭。
黑馬失蹄 世紀并購
1993年，因廣州籌建水電站，潘家原籍的土地也在征收范圍內，補償標準是每人5萬元，按照全村千余口人計算，安置金接近5000萬元。
但潘偉明兄弟發現，安置金無法滿足村民的購房需求，于是他們建議村民將資金借給自己，成立房地產公司。等到安置房完工后，村民用房抵扣相應款項或者留在公司享受分紅。
就這樣，潘氏兄弟拿到了創業的啟動資金，房子建成后效果初顯。
嘗到甜頭后，當時已是廣東從化市最年輕鎮長的潘偉明，毅然辭去公職，與其兄創建了廣東云星集團，并先后開發了包括廣州星河綠洲、夏日港灣在內的多個地產項目。
創業初期，潘偉明表現得很節制，對成本控制的風險意識特別強烈。
2003年，福晟集團成立，哥哥扛起了云星地產的招牌，而潘偉明則全身心投入福晟。
兩年后，福晟集團斥資1億多元，并購重組具有70年歷史、產值20億以上的福建六建集團，被業內視為“蛇吞象”的經典案例。
也是從那時起，上市成為潘偉明的目標。
2015年前后，為了上市，福晟逐漸開啟規?；瘮U張之路，通過兇猛的并購拿地，囤糧拓儲。
2017年，福晟以1358.8萬平方米新增土儲成績，和融創、恒大、碧桂園、萬科等龍頭房企一起出現在前十名的位置上。
同時，福晟高價拿地、“短債長投”的融資模式，也為日后的危機埋下了隱患。
2018年，房地產調控政策出臺，樓市遇冷項目去化困難，讓本就資金緊張的福晟流動性迅速惡化。2019年下半年，福晟股價閃崩、裁員一半、申請破產被拒等消息彌散開來。
流動性危機下，福晟開始出現債務逾期。2019年8月福晟集團與鉅派投資共同發起的“鉅福光晟并購專項基金”逾期未兌付。
今年9月，由于上述7.5億私募基金逾期問題，福晟前灘項目基金投資人、鉅派和前灘項目業主在上海引發一場證照章“爭奪戰”的鬧劇。
值得注意的是，在福晟集團債務危機爆發后，不少金融機構要求其提前還款，甚至出現抽貸現象，這使得危機中的福晟越陷越深。
今年1月，福晟與世茂集團達成合作，并推出“世貿福晟”合作平臺，合作范圍包括其千億可售資源，以及近4000億舊改存量貨值，這被業界稱為房地產歷史上規模最大的并購案之一，號稱“世紀大并購”。
然而，有知情人透露，世茂集團并沒有對福晟進行整體收購，持股不代表實際股東權益，福晟復雜的債權債務，世茂也并未真正重組與清理。
目前，福晟危機重重，其被執行人信息多達數十條，法律訴訟不斷，所持多家公司股份被凍結，并且多只福晟系基金出現延期，項目交付延期，員工跟投債務也沒有解決。
被執行人信息
“白衣騎士”不能救福晟于水火，“合作”也并未能將世茂于福晟的權責一致。曾經的業界黑馬、有著千億夢想的福晟，如今落地一地雞毛，輸就輸在了“激進”二字上。
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