作者：觀點新媒體

來源：觀點（ID:guandianweixin）

“中國經(jīng)濟正處在從高速增長向高質(zhì)量發(fā)展的關鍵跨越期，短期壓力與階段性波動是轉型過程中必經(jīng)的成長陣痛。”

編者按：在經(jīng)濟轉型與行業(yè)升級語境下，企業(yè)的發(fā)展方向愈發(fā)清晰——唯有向上，方能突破重圍、觸摸新機。但向上的道路并不總是鋪滿玫瑰，有時也荊棘叢生，考驗的是企業(yè)的戰(zhàn)略定力、創(chuàng)新勇氣與持續(xù)生長的生命力。

在這一背景下，觀點新媒體繼續(xù)策劃并推出“向上而生”年度報道，尋找一批在變革中砥礪前行、推動中國經(jīng)濟與各行各業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的企業(yè)，共同迎接新的一年。

同時，我們將對話具有全球視野和豐富學識的經(jīng)濟學者與行業(yè)領袖，傾聽他們對趨勢的洞察、對成長的思考，探尋2026年“向上而生”的動力。

觀點網(wǎng) 黃浦江畔的北外灘，以金融與歷史人文交織的姿態(tài)，成為洞察城市經(jīng)濟脈搏的絕佳窗口。這里既是浦江兩岸風景的交匯點，也是產(chǎn)業(yè)轉型與資本流動的觀察哨。

此次與我們和東吳證券首席經(jīng)濟學家蘆哲的深度對話，便相約于此。

步入訪談所在的房間，窗外是往來穿梭的船舶和陸家嘴高聳起伏的天際線，窗內(nèi)是思維與洞察的碰撞。

被譽為最年輕首席經(jīng)濟學家的蘆哲，穿著一身米色西裝搭配黑色襯衫，顯得清爽利落，兼具學者的嚴謹謙和與年輕研究者的銳氣。

開場先說起對民生消費的細微觀察，氛圍輕松自然，然后很快便切入正題--2026年經(jīng)濟的機遇與挑戰(zhàn)。

“2025年5%的GDP增速略超預期。”蘆哲直言，去年初多數(shù)分析人士的普遍擔憂并未成真。

“主要原因是出口超預期和消費回暖。”2024年底至2025年初，市場普遍聚焦兩大風險：一是逆全球化加劇可能導致出口滑坡，畢竟2024年“搶出口”行情后，市場對增長持續(xù)性存疑；二是國補退坡后消費的可持續(xù)性。

實際情況是，2025年出口保持韌性，消費則創(chuàng)下2020年后最佳表現(xiàn)，其中以舊換新政策，表現(xiàn)尤為亮眼。

展望2026

進入2026年，市場對中國經(jīng)濟增速預期普遍趨于溫和，蘆哲則給出了4.9%的預測，理由有三。

其一，政策信號方面，經(jīng)濟增長不再“高增速崇拜”，而是更注重結構轉型。即經(jīng)濟體量達到一定規(guī)模后，更應在新質(zhì)生產(chǎn)力、現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系等領域形成突破，而非糾結于GDP增速數(shù)字。

其二，高基數(shù)效應的客觀制約。2025年出口、消費已實現(xiàn)較高增長，2026年同比增速難以維持同等水平。

以出口為例，蘆哲表示：“盡管2026年人民幣升值趨勢明確，出口和產(chǎn)業(yè)競爭力仍將保持強勢，但在2025年高基數(shù)基礎上，同比增速或有所回落。”

消費領域同樣面臨壓力，若2026年國補退坡，增長韌性或需進一步驗證。

其三，部分領域的薄弱環(huán)節(jié)待觀察。2025年下半年制造業(yè)投資表現(xiàn)轉弱，盡管AI投資被寄予拉動固定資產(chǎn)投資的厚望，但實際效果尚未完全顯現(xiàn)。

對于2026年經(jīng)濟節(jié)奏，蘆哲提出“前高中低后穩(wěn)”的預判。

一季度有望實現(xiàn)5%左右增長，核心驅動力包括2025年四季度落地的1萬億支持工具（5000億元新型政策性金融工具及5000億元地方債務結存限額）的投資拉動、消費補貼恢復帶來的邊際改善，以及2-3月可能出現(xiàn)的貨幣寬松。

二季度則因政策紅利消退、經(jīng)濟內(nèi)生壓力顯現(xiàn)，增速可能呈階段性下行。

在蘆哲看來，下半年經(jīng)濟能否真正“穩(wěn)”，關鍵取決于PPI。

若PPI在年中回正，企業(yè)盈利將與估值形成共振，支撐經(jīng)濟和資本市場平穩(wěn)運行。若PPI持續(xù)為負，企業(yè)盈利下行可能引發(fā)市場波動。

至于房地產(chǎn)市場，始終是經(jīng)濟轉型中的關鍵變量。

2025年，一線城市房價下行幅度超過二三線，全國一手房銷售同比下降約8%-9%，但在蘆哲看來，看待地產(chǎn)市場不能只關注下行壓力，邊際改善的信號已逐步顯現(xiàn)。

“二手房銷售持續(xù)改善是重要亮點。”從累計規(guī)模看，2025年前三季度一手房+二手房銷售面積與2024年前三季度相比基本持平，這意味著銷售端已出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。

投資端則呈現(xiàn)持續(xù)收縮態(tài)勢：“我國住宅投資占GDP的比重從2013年約10%的峰值，降至2024年底的5.2%，預計2025年底將進一步下降。”

蘆哲進一步向觀點新媒體解釋：“參照日本和美國的工業(yè)化后期經(jīng)驗，住宅投資占GDP的比重最終將收斂至4%左右并保持穩(wěn)定。”

對于市場關心的房地產(chǎn)“觸底”問題，在蘆哲看來，房地產(chǎn)行業(yè)正通過自身出清逐步調(diào)整，當前一手房尤其是期房銷售仍需鞏固，但銷售企穩(wěn)、投資下行放緩的趨勢明確，無需過度悲觀，也不能急于求成。

資本2026

隨著對話持續(xù)進行，蘆哲對新一年宏觀政策做出了更深入的解讀。

在他看來，2026年我國財政發(fā)力的結構性方向清晰明確：一是風險化解，包括推進地方政府化債（目標2028年隱債清零）；二是科技與產(chǎn)業(yè)升級，聚焦芯片、半導體等”卡脖子“領域，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)安全與高質(zhì)量發(fā)展的雙重目標；三是擴大內(nèi)需，通過完善社保體系及出臺各類促消費政策等方式，提升居民消費能力和消費傾向，筑牢內(nèi)需“安全墊”。

貨幣政策方面，蘆哲判斷2026年1月降息概率較低，但2-3月存在寬松可能。

值得關注的是，根據(jù)東吳證券預判，美聯(lián)儲2026年或將實施3次降息，累計幅度為75個基點，這也為中國貨幣政策提供了一定操作空間。

蘆哲向觀點新媒體進一步表示，若2026年中消費、基建修復不及預期，貨幣政策的發(fā)力強度或超出市場預期，不排除通過降息降準等工具釋放流動性，為經(jīng)濟增速提供更有力的支撐。

但長期來看，利率下行空間有限，活期存款利率已降至1%以下，這決定了貨幣政策將以”精準滴灌“為主，而非大規(guī)模寬松。

匯率走勢也是2026年的重要看點。蘆哲判斷，人民幣兌美元的升值趨勢明確，年內(nèi)有望觸及6.7-6.8，核心支撐來自三方面：美國降息導致美元走弱、中國出口的持續(xù)韌性、中國資產(chǎn)對外資吸引力上升，“匯率本質(zhì)是供需決定的，這三大因素共同推升人民幣升值。”

對于2026年國內(nèi)資產(chǎn)配置，蘆哲表示，當前市場對股債配置的最大共識是”多配股、少配債“，指出今年上半年”股強債弱“格局大概率延續(xù)，但下半年可能出現(xiàn)風格切換。

“2026上半年權益市場受益于政策紅利和估值修復，走勢相對強勁。但到了年中，若PPI未能如期回正，企業(yè)盈利可能面臨壓力，A股市場波動率或將上升；若經(jīng)濟復蘇不及預期，貨幣政策可能加大寬松力度。如是，債券市場或迎來階段性機會。”

提及權益市場的投資主線，蘆哲強調(diào)：“主線肯定是科技。”

進一步分析，他看好有色板塊本質(zhì)，其實也是看好科技邏輯--銅、鋁等原材料是新能源和新經(jīng)濟建設的基礎支撐，堪稱新經(jīng)濟的“核心原材料”。

在蘆哲的分析報告中，金屬板塊也備受關注：“貴金屬中，鉑金、白銀既具備金融防御屬性，又有工業(yè)應用場景，疊加市場規(guī)模有限、波動率較高的特點，有望獲得超額收益。”

2026年，中國經(jīng)濟仍處于結構轉型的關鍵路口，房地產(chǎn)等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的調(diào)整與新經(jīng)濟崛起并行，經(jīng)濟增速雖回歸溫和，但結構性機會層出不窮。

蘆哲強調(diào)，短期來看，新經(jīng)濟在體量上難以填補房地產(chǎn)留下的缺口，新能源汽車、半導體等產(chǎn)業(yè)與房地產(chǎn)的規(guī)模仍有差距。

但長期來看，轉型的價值在于為中國經(jīng)濟打開新的增長空間。新經(jīng)濟能憑借成本優(yōu)勢、人才優(yōu)勢和工程師紅利，可以打開海外市場，提升中國經(jīng)濟的全球競爭力。

蘆哲以新能源汽車產(chǎn)業(yè)舉例：“曾是歐洲工業(yè)榮光的汽車產(chǎn)業(yè)，如今正面臨中國新能源汽車的強勢突圍。國產(chǎn)新能源車已在歐美市場占據(jù)重要席位，這就是產(chǎn)業(yè)轉型的力量。”

要實現(xiàn)這一轉型，需堅持對內(nèi)對外雙向破局：對內(nèi)以統(tǒng)一大市場建設破除地方保護主義，持續(xù)激活內(nèi)需潛力；對外通過產(chǎn)業(yè)結構升級筑牢國際競爭力根基，推動“中國造”在全球產(chǎn)業(yè)鏈中向高端攀升。

“對于具備國際市場需求的我國優(yōu)勢行業(yè)，唯有不斷提升國際競爭力，才能真正成為'世界的中國'。”蘆哲進一步闡釋：“只有把競爭力提升了，才能打開更廣闊的增量空間。”

蘆哲最后總結道：“中國經(jīng)濟正處在從高速增長向高質(zhì)量發(fā)展的關鍵跨越期，短期壓力與階段性波動是轉型過程中必經(jīng)的成長陣痛。”

以下為觀點新媒體對東吳證券首席經(jīng)濟學家蘆哲先生的采訪實錄：

觀點新媒體：中國2025年GDP增長達到5%，滿足中央政府目標，您如何評價這一經(jīng)濟表現(xiàn)？與此前預期相比有何不同，2025年宏觀經(jīng)濟的核心亮點是什么？

蘆哲：5%左右的結果略超預期，比當時想的略微好一點。

最擔心的是出口，基于2018年的經(jīng)驗以及2024年已出現(xiàn)搶出口情況，大家擔心可持續(xù)性；另外也擔心2024年已實施的國補在2025年衰減，影響消費，但實際情況是2025年整體消費表現(xiàn)是2020年以后最好的。

主要原因是出口超預期以及消費上行，尤其是以舊換新政策的效果非常不錯。

觀點新媒體：市場對2026年中國GDP增速預期普遍偏溫和，您預測為4.9%，外資機構預測更低，為何大家對2026年經(jīng)濟增速較為謹慎？

蘆哲：首先是目標導向問題，《黨的二十屆四中全會〈建議〉學習輔導百問》指出，人均GDP在2萬美金以上，是中等發(fā)達國家的門檻。

因此，“十五五”和“十六五”時期國內(nèi)生產(chǎn)總值年均增長4.17%即可實現(xiàn)，比資本市場之前的預期低一些。這就釋放出我國對GDP增速沒有那么高的要求，以及要避免被過高增速拖累結構轉型的信號。

其二，基數(shù)效應影響。出口方面，2025年出口增速已達3.5%-4.5%，2026年即便延續(xù)向好態(tài)勢，同比增速或難超2025年。

投資方面，2025年下半年制造業(yè)投資表現(xiàn)疲軟，AI投資拉動固定資產(chǎn)投資的方向準確，但效果仍需觀察；消費方面，2025年第一批國補規(guī)模為810億，2026年第一批國補安排625億，國補退坡可能影響消費，且消費同樣面臨高基數(shù)壓力。

觀點新媒體：有經(jīng)濟學家預測2026年人民幣匯率可能到6.7左右，您對人民幣匯率走勢有何預期？背后的支撐因素是什么？

蘆哲：人民幣2026年升值趨勢明確，觸及6.7-6.8區(qū)間具備合理性，核心驅動因素有三：一是美元偏弱與美國降息周期相關；二是我國出口將保持韌性，出口競爭力強勁；三是中國對海外資產(chǎn)的吸引力上升。

匯率本質(zhì)由供需決定，上述因素均推動人民幣需求增長，進而支撐匯率升值。

不過，匯率存在結構性波動。這一判斷與我國PPI走勢密切相關，若6-7月PPI能夠回正（接近0），下半年市場將延續(xù)向好態(tài)勢，匯率或繼續(xù)上行；若PPI持續(xù)為負，市場對中國經(jīng)濟的擔憂可能加劇，上漲態(tài)勢或受影響。

觀點新媒體：您在解讀中央經(jīng)濟工作會議時提出，2026年經(jīng)濟增長可能呈現(xiàn)“前高中低后穩(wěn)”的節(jié)奏，怎么理解？“后穩(wěn)”的動力將從何而來？

蘆哲：“前高”指的是2026年一季度，開年有“開年紅”訴求，加之2026年是“十五五”規(guī)劃開局之年。

財政政策上，去年下半年落地的約1萬億（5000億元新型政策性金融工具+5000億元地方債務結存限額）政策，拉動投資的效果預計將在2026年一季度顯著顯現(xiàn)。

2026年1月降息概率偏低，但二三月存在貨幣寬松或降息降準的可能性，2026年一季度5%左右的經(jīng)濟增長應該能做到。

2026年第二季度經(jīng)濟可能面臨一定壓力，按照前幾年的慣性，二季度處在兩階段政策接力窗口期，經(jīng)濟增速會有所承壓，7月政治局會議后新一輪政策再度穩(wěn)定經(jīng)濟。

觀點新媒體：東吳證券預計美聯(lián)儲2026年有3次降息，合計75個BP，疊加美國中期選舉的因素，將對中國市場會產(chǎn)生哪些影響？

蘆哲：中國對美出口依賴度已比較低，更多影響體現(xiàn)在權益市場傳導。

美股、港股、A股都在交易科技主線、AI主線，美股看好除了自身AI巨頭，還因降息帶來的高流動性；若降息不及預期、流動性不充裕，或聯(lián)儲一邊降息一邊縮表，科技股估值拉動行情受影響，美股上行不確定性增加，A股也會有一定風險。

長期來看，若美國沒有足夠寬松政策和財政增量，更多國際資本可能傾向加大對新興市場的投入，對中國并非壞事。

觀點新媒體：2026年財政政策的官方表述，從過去“加大強度”變成了“保持必要支出力度”，您認為未來財政發(fā)力的結構性方向是什么？這個表述的變化您會如何解讀？

蘆哲：中國宏觀負債率下降但宏觀杠桿率上升，支出壓力大且剛性強，既要科技投資、生育補貼、學前教育補貼、社保，又要支持基建和出口，導致財政有壓力。

2025年已用史上最高的赤字率（4%）、專項債和特別國債規(guī)模加杠桿，若再上臺階，既無必要也會加劇債務風險，所以要“保證必要的支出力度”。

發(fā)力方向有兩個：一是安全與風險化解，包括化債（目標2028隱性債務清零）、國家安全重點領域，而且安全和科技已綁定，需突破卡脖子技術保障產(chǎn)業(yè)安全；二是內(nèi)需，尤其是消費，通過供給端影響消費傾向，通過社保體系、育兒補貼、消費券等方式提高消費，穩(wěn)住內(nèi)需。

觀點新媒體：當前市場對股債配置的最大共識是什么？2026年國內(nèi)資產(chǎn)配置的核心邏輯是什么？

蘆哲：當前主流共識是多配股、少配債，固收+基金盡量增加股票倉位，債券更關注轉債。但這與政策取向關系大，投資者認為國家重視穩(wěn)定市場，下行風險出現(xiàn)時會有政策托底，所以投資者風險偏好上行。

當前中國利率下行空間有限，活期存款已降到1%以下，降息幅度難以和以往相比，且央行購債規(guī)模不會特別大。若年中消費、基建修復低于預期，貨幣政策發(fā)力可能更強，下半年股票市場可能出現(xiàn)高波動率。

短期國內(nèi)資產(chǎn)股強于債，權益市場主線是科技，看好有色（新能源、新經(jīng)濟需求）、貴金屬（防御性+工業(yè)屬性），且看好人民幣升值。

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原標題： 向上而生 | 觀點與東吳證券蘆哲對話：2026中國經(jīng)濟的主線與信號